當孫正義第一支1000億美元規模的愿景基金橫空出世時，創投行業不得不承認，規則被改寫了，全球的基金規模被迫提漲。

在那個時間節點，張磊喊出“亞洲最大”的口號，高瓴四期募集資金106億美元，超越KKR成為亞洲歷史上單期私募之最。

“小而美”是精致而優雅，但在張磊的投資邏輯里，少了一種“格局”，“更大的生意”才合乎胃口，無論是早期的京東，還是后來的百麗，抑或是更晚點的格力，這使高瓴資本看起來宏大而不可撼動。

漸漸，市場開始流行“跟著高瓴買”的“抄作業”行為——大資金的買入和賣出，會造成市場波動，而高瓴的買入，本身就是一種看漲信號。

神話加身高瓴資本，張磊順勢推出新書《價值》，在聚光燈下講述他的長期主義，輸出一些價值觀，“守正用奇”，“弱水三千但取一瓢”，“桃李不言下自成蹊”。

只是，當時代的灰塵落在每個人的頭上，宏大敘事終成險事。近日，針對“虧損300億美元被清算”一事，高瓴資本回應稱公司在美股持倉一共60億美元左右，“不可能虧損達到300億美元”。

雖如此說，但在俄烏戰爭的大背景下，由此引發的地緣政治擔憂，以及疫情重壓下市場流動性不足等多重因素疊加，中概股、港股、A股的暴跌來的猝不及防，據鳳凰網《風暴眼》統計，身在其中的高瓴資本多數投資面臨浮虧。

過去，張磊意氣風發，把朱元璋的“廣積糧、高筑墻、緩稱王”掛在嘴上，如今，格力使他應接不暇，醫療賽道更是低迷，出現縫隙的高屋還能建瓴嗎？

01

投資格力浮虧70億元 或面臨平倉風險

繼1月25日格力電器(000651)董事會決議公布后，外界的預測再一次落空了，高瓴資本仍沒有進入格力電器董事會。

實際上，自高瓴入資之后，關于其是否會進入格力電器董事會，就成為了關注焦點。

過去，高瓴資本喜歡以業務“操盤手”和整合者的角色介入并發揮重要作用，比如投資京東和百麗。

在廣為流傳的“劉強東只要7500萬美元，張磊硬塞給他3億美元”后，2014年，張磊撮合騰訊與京東達成戰略合作，微信為京東開放了一級入口，至今京東仍有超20%的新用戶來自微信。

此后，高瓴資本動用數百億港元控股收購百麗國際，運用各種轉型和資本運作，在2019年從百麗分拆出一塊運動類資產滔搏單獨上市。

對京東和百麗的投資被視為兩次定義了高瓴資本，就在外界期待格力將是第三次定義時，高瓴對待格力電器的風格，卻出現了明顯的轉變。

或許與“董小姐”的強勢作風有關，高瓴資本雖有一套自己的“組合拳”，但面對董明珠這樣的強勢領導者，高瓴能做的僅僅是充當資方進行財務投資。

事實上，即便高瓴想派出董事，也需要經過格力決策體系的“層層選拔”，通過“套娃式”的決策架構，格力管理層與高瓴資本之間存在一定程度的相互制衡。

因此，即便高瓴已入資兩年多，格力電器在多元化上仍未有所突破。2021年半年報顯示，格力電器的空調業務收入占比超70%。

加上三季報的業績下滑，格力電器股價進一步下跌。截至發稿，格力電器的股價僅為32.26元，相比于2020年底65.58元的高點已跌去了50.81%。

當初，高瓴資本以每股46.17元的價格受讓了格力集團持有的格力電器15%的股份，合計轉讓價格為416.62億元。其中，高瓴認繳金額為218.5億元，剩下的金額由其與七家銀行簽訂貸款協議獲得，即將持有的格力電器股份質押給其中之一的招商銀行以換取208.31億元的貸款。

在那時看來，格力電器的股價一直在50元以上，并且為了促成這筆貸款，格力電器許諾每年凈利潤分紅不低于50%，高瓴資本不僅以低于市場的價格成為格力電器的第一大股東，且每年的分紅足以覆蓋借款的利息，是一筆聰明的投資。

到了2021年4月28日，格力股價為55元左右時，高瓴資本借新還舊，又與農業銀行(601288)、交通銀行、平安銀行(000001)簽訂了新的貸款協議，貸款208億元用來償還之前七家銀行的貸款，而其持有的股權也從招商銀行手中解除質押，再質押了80%共計7.22億股權給農業銀行。

此次新的貸款協議約定：若因為上市公司股價發生重大變化導致質押物貶值，質押率超過60%且無法提供補充擔保，則高瓴資本應提前償還新貸款的全部本金及應付利息。

因此，在格力電器跌跌不休的背景下，第一大股東高瓴資本便成了最大的“犧牲者”。經鳳凰網《風暴眼》統計，不考慮貸款利息，在剔除2020年及2021年上半年分紅后，高瓴資本這筆400多億元的投資已浮虧超70億元。

此外，2021年以來，高瓴與其一致行動人董明珠兩次補充質押，質押股份比例已達到其所持格力電器股權的97.11%，若格力電器股價繼續下跌，高瓴已押無可押。

東方財富Choice數據顯示，珠海明駿2021年質押的7.22億股權已達到37.74的平倉線，此后兩次補充質押的9024萬股權的平倉線價格分別為26.45元、25.14元。

02

助長在線教育泡沫 雙減前無情抽身

全，是大的延伸。

如果說格力這筆宏大的投資讓高瓴吃盡了苦頭，那么追求的“全”則讓高瓴陷入一種指責里。

有人說，高瓴資本只有一個風格，就是“全都要”。于是，高瓴資本會同時投資Uber和滴滴；也會同時投資美的和格力；更會一邊減持“心頭肉”京東，一邊買入阿里。

一個殘酷的事實是，在資本市場上，大，往往意味著壓倒性的優勢。

比如高瓴資本對A股上市公司凱萊英(002821)的投資。2019年10月30日，凱萊英第一次公布定增預案，計劃募資23億元。彼時，凱萊英的股價僅為123元，作為一家CXO企業，凱萊英被市場廣泛看好，這次定增被一些機構視為“吃肉喝湯”的好機會。

然而，到了2020年2月，凱萊英宣布取消定增方案，改為向高瓴單方面增發，發行價格為123.56元每股，等于將其他競拍者全部趕出場。

有人認為這種憑借機構影響力的“包圓式”投資，違背了市場公平交易的原則，鎖價定增的“偽戰投”方式助長了股票炒作的不良風氣。

可惜由于再融資政策突變，高瓴資本的戰略投資者身份似乎不被認可，于是，定增方案幾經修改后，變成非定價非獨家發行，增發價由原來的每股123元變成227元，參與者也從高瓴獨家變成9家瓜分。

依仗著資金雄厚，高瓴儼然生出一副“野蠻人”的氣質。

據《深燃》報道，2020年，高瓴宣布成立高瓴創投，正式殺入VC領域，起步就是100億元人民幣的盤子。一位人民幣VC的投資合伙人表示，聽到100億元的消息時，感覺行業要變天了，“高瓴的項目貴的離譜，而且你很難接盤。”

后來，在線教育的泡沫愈加膨脹。這是靠資本活生生砸出的一個市場，鋪天蓋地的“燒錢”大戰徐徐拉開，“誰能獲得更多資本的擁躉，燒得更久，跑得最快，誰就能擠走對手，分得蛋糕?！?/p>

本就火熱的在線教育市場在高瓴等一眾資本的助推下，更是達到了前所未有的高度。

2020年3月，猿輔導宣布完成最新一輪10億美元的融資，本輪融資由高瓴資本領投，騰訊、博裕資本和IDG資本等跟投，當時，這是教育史上最大的一筆融資。

張磊那句“教育是永遠不需要退出的投資”言猶在耳，可等到雙減政策一錘定音，人們恍然發現，高瓴資本早在2021年1季度就清倉了教育行業的中概股。

張磊揮一揮衣袖，不帶走一片云彩，只留在線教育遍地哀鴻。

03

三大市場遍地浮虧 醫療賽道黃金不再

從幾年前開始，高瓴就循著消費、醫療幾個方向來回探尋航道，后來，高瓴的目光又瞄向了碳中和，張磊寄希望于科技互聯網帶來的紅利被市場吞噬干凈前，在“能夠與科技能力有效融合的傳統行業”里買下一張船票。

然而，要在“大”這條策略上走下去，高瓴就需要繼續做大蛋糕，布局產業的上下游。只是，在新一輪市場動蕩之中，即便是資金雄厚的高瓴，也不得不面對遍地虧損的現實。

2021年，對于恒瑞醫藥(600276)的投資者來說，可謂是失去的一年，股價從年初最高點97.16元一路下跌至50.71元。今年以來，恒瑞醫藥股價再度下挫，截至3月18日收盤，恒瑞醫藥股價為37.5元，相比于最高點已跌去61.4%。

短短1年多時間里，3800億市值灰飛煙滅，就在恒瑞醫藥不斷下跌時，高瓴資本開始了抄底的道路。去年二季度，其旗下的HCM中國基金出現在恒瑞醫藥前十大股東名單上，持股4046萬股。以3月18日的收盤價計算，高瓴資本此次投資已經浮虧超40%。

事實上，恒瑞醫藥的下跌并不是個例。隨著國家藥品監督管理局藥品審評中心（CDE）7月2日關于公開征求《以臨床價值為導向的抗腫瘤藥物臨床研發指導原則》意見的通知的發布，引起醫藥行業資本市場的巨大反響。一石激起千層浪，從此一直強勢的醫藥板塊迎來重大調整。

與此同時，中概股暴跌的浪潮逐漸傳導至港股，A股同樣不能置身事外。

數據可見，高瓴資本在二級市場買入的醫藥股中，大多已浮虧。例如華蘭生物(002007)、華蘭疫苗、藥明康德(603259)、安圖生物(603658)等。此外，以定增的形式進場，也使得高瓴資本浮虧不少，例如用友網絡(600588)、東方雨虹(002271)、三環集團(300408)等。

注：交易價格為估算及報道抓取，請以實際為準

在醫藥股本就不理想的情況下，當中概股大跌的恐慌情緒傳導至港股，高瓴資本自然蒙受了不少損失。

港股一向是高瓴資本投資醫療航道的大本營，然而在此次港股大跌的浪潮中，超過70%的醫療企業最新收盤價低于高瓴的投資價格，如嘉和生物、貝康醫療、心通醫療等均浮虧70%以上。

注：交易價格為估算及報道抓取，請以實際為準

美股方面，雖然從去年三季度開始，高瓴資本就開始減持中概股，但大環境的每況日下，無可避免的影響到了高瓴。截至3月17日收盤，高瓴投資的中概股中處于浮虧狀態的超過10家，其中造車新勢力蔚來與電商龍頭阿里巴巴的最新收盤價較高瓴的投資成本已近腰斬，愛奇藝和涂鴉智能等均浮虧超70%。

廣泛的股票市場，是一個造神的沃土，也是一個檢驗真知的實踐場。如同近期“失落”的公募“一姐”葛蘭，風云變幻的股市里，沒有人能永遠踩中風口。

高瓴未必不知道這個道理，但在講究路徑依賴的投資行業里，動輒千億的基金規模與張磊

大開大合的投資習慣，高瓴勢必將張磊推至臺前，綁定高瓴的每個投資項目。

而這似乎也能解釋，為什么這幾年張磊一反常態的高調。出書、連麥、演講、專訪，開通官方公眾號，舉辦“瓴峰會”，構造“長期主義”的理念，增加對外輸出的信息量。

張磊的江湖地位，就這樣被捧了出來。

只是，在時代的洪流里，再宏大的機構也是如此渺小，再恢弘的話語也是蒼白無力。跳動的數字，代表著對所謂的“全鏈條”“生態”“覆蓋能力”的審視，也許曾經攫取的現實的、巨大的回報，不過是靠豪賭與規模取勝的金錢游戲。當資本市場上的天平傾斜時，落寞，或許就在一夜之間。

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