2022-03-27華西證券股份有限公司戚舒揚,郁晾對海螺水泥(600585)進行研究并發布了研究報告《Q4供需雙弱仍具韌性，2022關注穩增長和錯峰》，本報告對海螺水泥給出買入評級，認為其目標價位為44.10元，當前股價為36.87元，預期上漲幅度為19.61%。

海螺水泥(600585)

事件概述。 公司發布 2021 年報。 2021 年，公司實現收入 1679.5 億元，同比-4.73%，歸母凈利潤 332.67 億元，同比-5.38%；對應 Q4 收入 462.4 億元，同比-11.48%，歸母凈利潤 108.8 億元，同比+4.42%。公司同時公布 2022年計劃水泥及熟料銷量 3.25 億噸（不包括貿易量），同比略增，與 2020 年實際銷量總體持平。

Q4 需求壓力較大，價格成本環比顯著上升。 公司業績基本符合預期。 2021Q4 由于能耗管控及地產調控，水泥行業整體呈現供需雙弱格局，盡管 Q4 前期價格出現較大幅度上漲，但進入 12 月下半段淡季后，價格回落幅度也較大，此外成本端煤炭價格漲幅較大，一定程度上侵蝕了行業利潤。根據年報披露數據， 2021 年，公司自產自銷水泥及熟料 3.04 億噸，同比-6.5%，測算售價 361 元/噸，同比+36 元/噸，噸成本 203 元/噸，同比+32 元/噸，噸毛利 157 元/噸，同比+3 元/噸；對應估算 Q4 銷量同比下滑 27-28%，價格環比提升 130 元/噸以上，噸毛利環比提升 90 元/噸以上。

骨料業務發展較快。 2021 年，公司通過新建和并購，新增骨料產能 750 萬噸，全年骨料收入 18.20 億元，同比增長 77.50%，毛利率 65.69%，仍然保持高位，體現良好資源壁壘。未來骨料業務仍然有望成為公司新的增長點之一。

股息支付率提升至 37.9%，歷史第二高。 公司擬向全體股東每股派發現金紅利 2.38 元人民幣（含稅），按照截至 2021 年 12 月 31 日止的總股本 52.99 億股股計算，合計擬派發現金紅利總額 126.1 億元人民幣（含稅），擬現金分紅金額占 2021 年歸屬于上市公司股東的凈利潤的 37.91%， 2019 和 2020 年比率為約為 32%。歷史上僅次于 2017 年的 40%。

2022 年關注供給側變化及 H2 需求恢復。 根據統計局數據， 2022 年 1-2 月水泥需求同比-17.8%，體現基建、地產需求仍然較弱，同時公司核心區域華東價格同比漲幅有限，且成本壓力較大，判斷 H1 公司整體業績壓力較大。但我們注意到 2022 年多數地區同比收緊錯峰生產政策，停窯天數有顯著增加對沖需求下滑，同時在穩增長壓力下，地產調控有望逐漸放松， H2 起需求或逐漸恢復，而公司的銷量指引也一定程度上反映了對于需求恢復的信心。我們認為如果 2022H1 行業錯峰生產執行良好，則將為 H2 打下良好基礎，屆時水泥行業或展現價格彈性。

投資建議

考慮到 Q1 地產仍處于下滑階段，下調 2022 年銷量假設，同時上調成本預測，并下調非主營業務（主要包括水泥貿易及其他材料貿易） 收入假設。但考慮到西南地區水泥價格起點已顯著高于 2021 年，上調西南地區水泥價格假設。 下調 2022/2023 年收入預測至 1692.6/1719.1 億元（原： 1956.8/2030.4 億元），下調 2022/2023 年歸母凈利潤預測至 333.8/346.6 億元（原： 365.4/377.1 億元），預計 2024 年公司收入/歸母凈利潤 1741.7/357.8億元， 2022-2024 年 EPS 分別為 6.30/6.54/6.75 元， 對應 3 月 25 日 36.87 元收盤價 5.85/5.64/5.46x PE。給予公司 2022 年盈利預測7x PE 估值，對應下調目標價至 44.10 元（原： 51.23 元），維持“買入”評級。

風險提示

需求不及預期，成本高于預期，系統性風險。

證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，長城證券濮陽研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達98.01%，其預測2021年度歸屬凈利潤為盈利360.55億，根據現價換算的預測PE為5.42。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有12家機構給出評級，買入評級10家，增持評級2家；過去90天內機構目標均價為54.7。證券之星估值分析工具顯示，海螺水泥（600585）好公司評級為4星，好價格評級為4星，估值綜合評級為4星。(評級范圍：1 ~ 5星，最高5星)

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