21世紀經濟報道記者 韓迅 上海報道

依托上游“煉化+乙烯+煤化”的大化工平臺，“石化航母”恒力石化(600346)（600346.SH）的全產業鏈模式協同效應開始變得愈發顯著。

4月6日晚，恒力石化發布了2021年年度報告，報告期內，實現營業收入1979.70億元，同比增長30%；實現歸母凈利潤155.31億元，同比增長15%。

光大證券(601788)研報認為，受益于2021年原油價格大幅上漲，恒力石化的“煉化-化纖”產業鏈景氣度持續回升。公司下游功能性薄膜、生物可降解新材料等產品維持更高的價差和盈利水平，民用、工業滌綸絲等差異化纖維品種盈利能力加快修復，助力2021年業績穩步增長。

值得注意的是，恒力石化向鋰電池領域的布局，被市場視為其打造“二次成長曲線”的策略。

去年四季度業績環比下降

資料顯示，恒力石化是2016年3月借殼大橡塑登陸A股市場的，公司主營業務目前已涵蓋至煉化、煤化、石化、芳烴、烯烴、PTA、乙二醇、甲醇、聚烯烴、差異化纖維、綠色工程塑料、功能性薄膜、可降解新材料等高端化工原料與各類高端化工新材料應用等生產消費需求的廣泛領域，實現了“大化工”平臺和“新材料”業務協同發展的“雙循環”格局。

自借殼上市以來，恒力石化的業績均呈現持續向上的趨勢。

Wind數據顯示，2016-2021年，恒力石化的營業收入從192.40億元增長至1979.70億元，年復合增長率（CAGR）為59.4%；歸母凈利潤從11.80億元增長至155.31億元，CAGR為67.44%。

盡管2021年業績不錯，但是恒力石化去年第四季度財務數據并不如此前三個季度，尤其是在營收幾乎相同的情況下，第四季度的歸母凈利潤要明顯低于第三季度。

2021年第四季度，恒力石化實現營收464.82億元，同比下降5%，環比下降1%；實現歸母凈利潤28.19億元，同比下降21%，環比下降31%。

4月7日，恒力石化相關負責人在接受21世紀經濟報道記者采訪時表示，主要有三方面的原因：“一是公司的營收不僅包括自產自銷的產品，也包括貿易量，且每個季度的貿易額是有較大差異的，而自銷產品與貿易產品的毛利率相差比較大，因此，單季度的營業收入并不能與單季度的盈利數據直接對應；二是四季度的成本壓力大于三季度，煤炭、原油的成本都有所提升，而四季度國內經濟周期處于下行階段，市場的整體需求偏弱，對部分產品價格、價差形成一定的階段性壓制；三是四季度公司進行了煉廠部分裝置的常規檢修，開工負荷率有所降低，導致產品產出少于三季度水平。”

實際上，原油與煤炭作為恒力石化主要的兩大原材料，它們的價格波動將直接影響公司的成本與毛利率。

“原材料價格是產品價格形成的一個基礎性因素，但并不直接決定產品的價差和盈利水平，相關產品的盈利主要取決于各類產品自身的供需基本面和市場情況。”上述恒力石化相關負責人告訴21世紀經濟報道記者，原油、原煤作為公司主要原材料，其價格上漲會導致成本提升，也會進一步傳導至下游各類產品。“目前來看，公司經營體系下大部分產品的價格均有不同幅度的上漲。”

對于如何化解原材料漲價帶來的成本壓力，上述恒力石化相關負責人表示，從具體的經營策略來說，以原油為例，公司在日常生產經營中，通過加大煉廠在油品機會品種采購方面的彈性和產能產品結構改進方面的空間，“在原油采購方式這塊，公司將采取長約為主并與短協相結合的靈活方式，保證公司原材料供應可靠性同時優化原材料成本結構。”

打造“二次成長曲線”

不過，在業績逐年攀升的同時，過去四年，恒力石化的研發投入比卻呈下降趨勢。

Wind數據顯示，2018-2021年，恒力石化的“研發費用/營業收入（%）”分別為1.39、0.95、0.54和0.51。

在上述恒力石化相關負責人看來，恒力石化近幾年的營業收入快速上漲，主要是煉化、乙烯等大體量的產能投產所致，公司的研發費用也在逐年增加，但并不一定直接與公司的營業收入增長完全一致，“預計在未來幾年，隨著技術研發與產品創新對于公司發展重要性越來越凸顯，公司的研發支出將出現一個比較大比率的增長趨勢。”

“未來上市公司戰略發展重心之一就是要接著做長、做深和做精我們的下游高端新材料和精細化工產業的鏈條厚度，不斷提升公司化工業務板塊的研發屬性、科技含量和技術比重。而對內部的研發體系建設、產業轉化機制的搭建培育和對外部的關鍵核心技術、高端研發人才的吸收引進則是我們工作的突破口和發力點。”上述恒力石化相關負責人告訴21世紀經濟報道記者，公司化纖業務在2005年開始招聘國外的專家，搭建了高效的市場研發機制，不僅確立了恒力在化纖行業的技術領先地位和創新研發能力，“也為我們培養了很多高素質的工程技術人員和團隊。在精細化工和其他新材料業務領域，我們也將接著復制這樣的模式。”

不可否認，在創新領域，恒力石化正在打造自己的“新的利潤增長點”。

光大證券研報指出，恒力石化的下屬公司江蘇軒達高分子材料有限公司投資90億元建設的150萬噸/年綠色多功能紡織新材料項目將進一步增強公司聚酯化纖全產業鏈綜合競爭實力；年產30萬噸己二酸項目建設配套公司可降解塑料市場布局；2021年12月26日，恒力石化濕法隔膜生產線設備采購簽約儀式在恒力（蘇州）產業園舉行，子公司康輝新材料將引進日本芝浦機械株式會社和青島中科華聯新材料股份有限公司的濕法鋰電池隔膜生產線共12條，年產能16億平方米，標志恒力石化進軍鋰電隔膜領域，加碼化工新能源材料市場。

上述恒力石化相關負責人認為，公司充分利用上游“大化工”平臺的持續賦能與下游“新材料”開發的多年積累，“自上而下”發展下游化工新材料的新市場，將成為下一個五年甚至十年公司發展的歷史使命與核心動力，并有望推動企業基于化工新材料的產業鏈條打造與緊缺產能完善，服務于國家先進制造與消費升級，實現在核心技術、制造工藝和規模優勢下的顛覆式突破與長遠性發展的“二次成長曲線”，“包括‘高性能樹脂及新材料項目、高性能聚酯項目和鋰電隔膜項目’這些工程，都是公司不斷做長、做深和做精下游的化工新材料業務板塊的具體項目體現。”

“石化航母”的未來定位

在打造“二次成長曲線”之外，恒力石化對于自己未來的戰略定位，更值得關注。

上述恒力石化相關負責人告訴21世紀經濟報道記者，公司正著力推動“互聯網、大數據、人工智能和實體經濟深度融合”，發展先進制造產能，為企業發展培育新增長點、再造新動能。“公司將‘智能互聯’作為先進產能建設之外的產業升級轉型的另一切入點，通過‘機器換人’、‘自動換機械’、‘成套換單臺’、‘智能換數字’等方式，將企業的發展模式從‘人口紅利’向‘技術紅利’轉變。”

上述恒力石化相關負責人告訴21世紀經濟報道記者，進入“十四五”，公司正充分利用上游“油、煤、化”融合的“大化工”平臺支撐和下游“絲、膜、塑”兼具的“新材料”研發積累，“完善上游、強化下游”，持續推動基于化工新材料的全產業鏈打造與稀缺產能完善，深挖技術、管理、成本、效率與創新構筑的動態護城河，向產業鏈縱深的藍海市場不斷延伸。“公司將充分利用上游持續賦能與下游多年積累，‘自上而下’發展下游化工新材料的全產業鏈新市場，向著世界一流的平臺型化工新材料研發與制造企業的發展方向不斷邁進。”

光大證券研報認為，恒力石化作為民營大煉化龍頭，自身原有業務的業績表現有望持續亮眼，同時下游產業鏈的完善布局也將帶來可觀的業績增量并降低業績波動性，未來依舊具備較高成長性。“從估值角度看，截至2022年4月6日，公司22年動態PE僅9倍，估值處于歷史底部區間，我們認為在當前時點，公司兼具‘低估值+高成長性’特點，具備較高的投資價值。”

但是，考慮到油價上漲，恒力石化作為煉化企業成本增加，因此光大證券下調了恒力石化2022-2023年盈利預測，新增2024年盈利預測，“預計公司2022-2024年的凈利潤分別為166.77（下調21%）/181.6（下調23%）/207億元，對應EPS分別為2.37/2.58/2.94元/股。公司持續強化上游“大化工”平臺基礎支撐，逐步完善下游化工新材料板塊布局，全產業鏈優勢顯著，成長前景廣闊，故維持‘買入’評級。”

4月7日，恒力石化以上漲2.34%報收21.47元，公司市值為1511.29億。

關鍵詞： 恒力石化