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事件概述　　晨光股份發布2022 年三季報：2022Q1-3 公司實現收入137.30億元，同比+12.99%；歸母凈利潤9.35 億元，同比-16.28%；扣非后歸母凈利潤8.42 億元，同比-15.12%。分季度看，Q3 單季度公司實現收入52.96 億元，同比+18.60%；歸母凈利潤4.07億元，同比-9.84%；扣非后歸母凈利潤3.58 億元， 同比-5.60%。Q3 利潤同比下滑，我們預計主要為傳統核心業務盈利能力下滑拖累。　　分析判斷：　　按渠道分拆：傳統業務表現仍有韌性，科力普延續高增長。　　分渠道看：　　1）傳統核心業務：公司傳統核心業務仍然受疫情反復影響拖累，但2022Q3 公司傳統核心業已經呈現回暖，我們預計收入規模較21Q3 基本持平或小幅增長，但同時費用相對剛性以及產品結構影響，盈利能力同比有所下降，從而對整體利潤拖累較為明顯。我們認為，公司在傳統核心業務領域品牌力、渠道力、產品力等仍保持領先優勢，在疫情干擾下，表現仍有韌性，隨著疫情的好轉，公司傳統核心業務有望逐步修復，另外2021 年是公司新的五年戰略開局之年，傳統業務加快推進產品結構優化及全渠道布局，提升高端化產品占比以及零售服務能力，客單價、單店收入以及盈利能力有望進一步提升，中長期看，得益于國內市占率提升、海外市場發力，我們預期公司傳統核心文具主業中期仍將維持10%-15%的增長。　　2）晨光科力普：晨光科力普2022Q1-3 實現營收69.3 億元，同比增長40.6%；其中Q3 單季度收入25.3 億元，同比增長47.8%。科力普業務規模延續高增長態勢，表現搶眼，全年收入有望超過100 億元，主要得益于公司對政府、央企、金融以及其他企業等終端客戶的持續開拓，中標客戶增加以及倉配物流降本提效，彰顯了公司作為行業領先的辦公服務商的競爭優勢。毛利率同比下降0.6pct，我們預計主要受落地服務商的增加、上游成本端壓力、產品結構變化等多種因素影響， 但隨著規模持續擴大，科力普的期間費用率持續下降，從而使得凈利率整體穩步提升。　　3）零售大店：2022Q1-3 晨光生活館（含九木雜物社）實現營收6.9 億元，同比下滑10.6%，其中，九木雜物社實現收入　　6.3 億元，同比下滑9.0%，收入增速有所下滑，主要受疫情影響，線下商場客流減少以及公司門店拓展進度略有放緩。　　截至2022 年9 月底，九木共擁有門店484 家，其中直營328家（Q3 凈增4 家），加盟156 家（Q2 凈增-1 家）。九木雜物社落實新一輪五年戰略定位，成為晨光品牌和產品升級的橋頭堡，和全國領先的中高端文創雜貨零售品牌。中長期來看，九木雜物社戰略明確，并隨著加盟開店不斷推進以及高端化推進，未來發展潛力較大。　　4）晨光科技：2022Q1-3 晨光科技實現收入4.6 億元，同比增長15.2%，其中，Q3 單季度收入2.2 億元，同比增長33.5%，增長提速。晨光科技與賽道共同構建線上產品開發統一節奏、標準與流程，運用多店鋪+旗艦店精細化運營，加速推進抖音、快手、小紅書等新渠道業務，推進精細化會員管理。此外，不斷提升線上發展質量，持續優化直營業務結構，并推進線上分銷，聚焦頭部店鋪的銷售占比提升，投入效率持續提升。目前來看，晨光科技目前仍處于品牌及渠道投入期且收入規模仍較低，盈利能力尚未體現，預計隨著業務規模的擴大，盈利能力將逐漸提升。　　按產品分拆：預計受益于高端化戰略推進，書寫工具、學生工具、辦公文具等毛利率提升。　　2022Q1-3 公司書寫工具、學生文具、辦公文具、其他產品、辦公直銷銷售額分別為17.79、25.05、21.53、3.54、69.33億元， 同比分別為-25.02% 、+5.37% 、+3.54% 、-8.01% 、+40.57% ； 毛利率分別為38.95% 、32.64% 、24.91% 、45.78% 、8.98% ， 同比分別-1.03pct 、-0.56pct 、-1.32pct、-0.28pct、-0.56pct，各產品毛利率均有所下滑。　　盈利能力：盈利水平同比略有下滑，期間費用管控良好。　　期間費用率方面，2022Q1-3 公司期間費用率同比-3.50pct 至2.08%，銷售/管理/研發/財務費用率分別同比-0.51pct/-0.25pct/-0.25pct/-0.28pct 至7.51%/4.17%/1.01%/-0.26%，各費用率均表現不同程度的下滑，期間費用率管控良好。　　盈利能力方面，2022Q1-3 公司毛利率、歸母凈利率分別-3.50pct、-2.08pct 至20.65%、7.13%，盈利能力有所下滑，我們預計主要受疫情以及業務結構變化等影響。　　公司護城河加固，中長期一體兩翼持續發力。　　受疫情影響，公司傳統核心業務和零售大店業務下滑，從而對公司業績產生一定壓力。但同時，公司加大變革，加快新模式推廣，積極探索海外市場。隨著疫情的逐步恢復以及公司應時而變，公司業績有望有所改善。中長期來看，公司一體兩翼持續發力，文具龍頭不斷向文創巨頭邁進，其中，傳統業務從“增量”到“提質”，渠道優化提升效率，高端化　　持續推進優化結構，盈利能力逐步提升；科力普客戶數量不斷增加，規模效應發揮，凈利率將明顯改善，逐步進入利潤收獲期；新零售渠道模式成熟，加盟開店提速，盈利預計將明顯改善；海外市場加速探索，因地制宜推廣業務模式。　　投資建議　　我們認為晨光傳統業務產品渠道升級所帶來量價提升空間，新業務正在邁入收獲期，公司逐漸由文具龍頭向文創巨頭持續轉型升級，看好其發展前景。考慮到疫情影響，下調此前盈利預測， 預計2022-2024 年營業收入分別由212.88/262.67/313.29 億元下調至204.81/247.39/297.15 億元，EPS 分別由1.74/2.08/2.46 元下調至1.55/2.00/2.46元，對應2022 年10 月28 日40.65 元/股收盤價，PE 分別為27/21/17 倍，維持公司“買入”評級。　　風險提示　　傳統文具需求大幅下滑風險；新業務不及預期風險；短期疫情影響【免責聲明】本文僅代表第三方觀點，不代表和訊網立場。投資者據此操作，風險請自擔。

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