(相關資料圖)

浙商期貨研究中心化工組

從基本面來看，近期甲醇是走弱的。

動力煤終于在千呼萬喚中下跌。經過一輪流暢宣泄之后，北方港5500大卡動力煤價格從10月末高于1600元/噸的高點下跌至當前1300元/噸左右的水平，回落近20%；鄂爾多斯(600295)5500大卡坑口價的跌幅也類似。在大多數動力煤電廠長協保供的前提下，市場流通貨源少，盤子小自然波動也大。

這一波調整主要是因為需求走弱，市場情緒冷卻。經過前期的補庫，終端電廠庫存來到高位，購買意愿減弱；同時11月份整體氣溫暖和，電廠日耗并不高。另一方面非電需求也在同步萎縮。雖然前期港口調入量受限，庫存在低位，但供需邊際寬松，煤價失去支撐，以較大幅度回調。但臨近限價區間之后，煤價是否還能繼續下跌？冬季是耗煤旺季，現在又迎來寒潮，全國大范圍降溫，日耗上行，電廠實際負荷和持續時間還有待觀察，但補庫節奏或維持相對平穩。此外，煤的熱值結構問題仍一直為人詬病。由于新核增產能多為低熱值，因此電廠的實際庫存水平與歷年相比需要打一定折扣。整體而言，對下方空間維持相對謹慎。

與預料不同的是，煤價并沒有成為當前交易的邏輯。盤面反映不大，西北地區的現貨價格也并沒有下跌。這一方面是因為當前甲醇的估值并不高，在上游利潤虧損的條件下邊際改善也并不是不可以。另一方面，目前的產銷處于一個相對穩態，平衡可能并沒有這么快打破。

隨著煤價下跌，生產利潤雖然仍處于歷史低位，但目前已修復至盈虧平衡附近。然而，給出的這些許空間并沒有較強的支撐。

首先，內地的投產和庫存壓力在緩慢累積。目前寧夏鯤鵬60萬噸裝置已在試車中，寶豐三期240萬噸裝置預計將在12月投產，巨大的產能壓力始終懸掛在內地之上。同時，內地庫存也在持續積累，從10月前40萬噸以下的水平逐步累積到當前55萬噸左右。結合歷年來看，進入11月后往往是去庫階段，直至春節期間的季節性累庫。但當前庫存已在相當高位，生產端開工率不低，且煤制裝置出于避免低溫損壞考慮往往不會在冬季停車，因此在當前產銷下后續并不存在去庫預期。此外，考慮到今年春節較早，企業或較往年有更強烈的排庫需求。其次，這一輪利潤修復并沒有下游需求的支撐。下游需求改善自然可以給出上游生產利潤，但當前甲醇的下游開工和利潤并沒有改善；相反，整體需求并不佳。

雖然如此，港口依然偏緊的格局依然是主要利多。近來緩慢爬升的港口庫存，由于天氣影響卸貨受阻，在上周突然被打斷，重新回到年內低點。基差也一直在高位盤整，現貨價格相對穩定。流動貨源的緊張引得不少關于擠倉的擔憂。

但就在進入交割月前的一個月內，仍存在不少變數。隨著盛虹煉化裝置逐步投產并產出乙、丙烯，MTO端的產能受到擠出，斯爾邦的停車預期終將落地；寧波富德的檢修計劃一直懸而未決；浙江興興何時復產尚無音訊，且明年上半年又有輕烴利用裝置（即乙烯裂解裝置）預計投產，屆時MTO端的壓力將進一步增加。港口需求的進一步萎縮有助于緩解當前緊張局面，甲醇估值也必然會承壓。

基本面雖并非樂觀，但近期頻發的宏觀政策卻對盤面有明顯提振，一定程度也造成了盤面的激烈震蕩。上周央行宣布于12月5日起降準0.25%，本周對房地產股權融資方面的調整優化，即所謂的“第三支箭”，都推漲了樂觀的市場情緒和市場預期，甲醇順勢沖高。從月間結構上來看，則表現為遠月偏強，15價差收窄。這些宏觀因素的介入，毫無疑問改變了交易節奏并增大了難度。

宏觀美則美矣，但商品終將走向交割。目前港口博弈尚未定論，內地和港口逆向而行，而兩地間的套利窗口又被運費所吞噬，維持相當高的價差水平。在基本面邊際走弱的當下，矛盾并未消除。另一方面，宏觀利好不斷，短期內需求雖難見到實質性改善，但帶來的情緒利好對商品估值有一定提升，再加上港口基差仍然較高，向上的空間依然存在。

關鍵詞：