湯臣倍健發布2022年財報后的第一個工作日，情理之中、又意料之外的股價大跌：截至北京時間2022年3月20日收盤，湯臣倍健股價暴跌9.3%，報收20.00元/股。

情理之中在于財報數據的確并不是很好看，2022年公司實現銷售收入 78.61 億元，同比增長 5.79%，實現歸母凈利潤 13.86 億元，同比下降20.99%，步入了增收不增利的境地。在年報中《2023年湯臣倍健董事長致股東信》中也被提及“這樣的結果顯然是不可接受的”。

(資料圖片僅供參考)

不過，在去年多方因素影響下，湯臣倍健仍能取得如此成績實屬不易。并且，面對著今年市場的回暖，加上湯臣倍健早在一月份就曾發布過業績預告，二級市場突現“斷崖式”下跌，難免讓人感到意外與“罪不至此”。

這不禁讓人有所疑惑，湯臣倍健當下處境并沒有那么糟糕，為何卻讓不少股民與投資機構失去了“信心”呢？

01 湯臣倍健，“科技轉型”的路走偏了？

無論意料之中還是意料之外，湯臣倍健這份財報已經給了我們“最佳答案”。

通讀湯臣倍健的財報，“湯臣倍健、科學營養”這8個字尤為醒目。并且，在梁允超《2023年湯臣倍健董事長致股東信》的“湯臣倍健的核心策略”中，第一項就是關于“科學營養”戰略之下的強科技企業轉型。

在2021年財報的經營計劃中，湯臣倍健就提及過“堅定實施科學營養戰略，以科技實力驅動升級發展。”然而，從湯臣倍健2022年的財報數據來看，其“科學營養”的路可能有些走偏了。

的確，2022年湯臣倍健與國科大杭州高等研究院成立“國科大杭高院湯臣倍健精準營養研究中心”，與中國科學院上海營養與健康研究所升級成立“科學營養研究與轉化中心”。并且，發布了全球首個大規模中國人群NAD＋與衰老研究、研發出本土菌株LPB27與富糖胺聚糖（GAGs）新型膠原蛋白肽等。

這些能夠撐得起湯臣倍健大單品“藍海”與VDS“星辰大海”的野望嗎？以銀箭財觀來看，恐怕很難。

消費者對于保健品的認知處于藥品與食品的中間地帶，尤其是重功能的保健品靠的就是研發與科技。其成長路徑與同為快消品的功能型護膚品類極為相似。一款產品或者一個品牌想要在繁雜的市場中突出重圍，首先要做到足夠“硬核”。

以美妝護膚品市場舉例，近年來花西子、毛戈平、完美日記等重營銷輕研發的品牌幾乎都陷入了“成長困境”，而擁有著核心技術的歐萊雅集團、華熙生物、薇諾娜等可以逆勢而上，足以看出消費者選擇趨勢的“風向標”。

根據湯臣倍健財報數據來看，2019年～2022年，其研發投入金額分別為1.37億元、1.50億元與1.58億元，研發投入占營業收入比例分別為2.24%、2.02%與2.02%，可以說是十分“穩定”。

此外，湯臣倍健研發人員數量與研發人員數量占比不升反降。2021年研發人員數量為317人、研發人員數量占比為8.15%，2022年這兩項數值分別下降至286人與7.94%。

湯臣倍健2021年就提出了科技轉型的戰略，2021年、2022年的研發投入率卻低于2020年，一邊喊著“科技營養”，一邊并未提升研發投入率，不禁讓人疑問“科技轉型”究竟是轉向了哪里？

此外，2022年湯臣倍健面對著同比增長 5.79%的營收，歸母凈利潤反而下降20.99%，這筆錢究竟花在的哪里？與國內眾多快消品牌類似，湯臣倍健把錢砸向了營銷。

根據其財報數據顯示，2019年～2022年，湯臣倍健銷售費用分別為16.5億元、18.18億元、24.78億元與31.69億元，幾乎翻了一倍。

不過，湯臣倍健的營收增長卻并沒有如此可觀，尤其是2022年公司營銷費同比增加了27.8%，而營收僅增長5.7%。換句話來說，湯臣倍健相比2021年多砸了近7個億的銷售費用，只換來了4億多的營收，多少顯得有些“人傻錢多”。

以銀箭財觀來看，營銷的目的更多在于能否建立“品牌符號”與傳播效率，也就是讓消費者記住。

而湯臣倍健作為VDS一哥，在多年發展下，除卻姚明的廣告有些熱度與冬奧會蹭上谷愛凌的熱點外，幾乎再無“出圈”之作。這樣看來，湯臣倍健還不如以洗腦式或通俗易懂的廣告詞先占據消費者心智來得“實在”。

客觀來說，湯臣倍健一直以線下渠道為主，2022年線下渠道不暢確實影響了業務。單看2022年其廣告費用效率十分不佳，但廣告對于品牌力的加持并非一時的，具有長尾效應；所以說，仍要以長線來看，未來公司對品牌力的塑造能否從量變到質變。

不過，一塊錢的產品中4毛錢都是銷售成本、研發成本只占2分錢，應該很難讓消費者信服其產品“科學營養”，以及品牌已經走向了“科技轉型”。

02 行業渠道結構改變，保健品走向“岔路口”？

從互聯網發展來看，雖然湯臣倍健在淘寶、京東、抖音等平臺均有局部，但似乎并未享受到數字化浪潮與短視頻全民時代的紅利。

據公開數據可知，2022年中國維生素與膳食補充劑渠道結構，線上渠道預計占比46%，直銷渠道26%，藥店20%，現代商超2%，其他渠道7%。可見，線上渠道已經成為最大的銷售渠道。

從湯臣倍健的財報數據來看，其2018年、2019年線下占比都近八成，直到2022年形成了線上線下四六開的格局。并且，湯臣倍健銷售渠道結構的改變或許更多來源于疫情因素的“被動進化”。

在保健品賽道上，近年來貼合線上的“主動派”新玩家并非個例。lemonbox的定制維生素、minayo的富鐵維生素軟糖、ffit8蛋白棒、Buffx睡眠軟糖等都曾在消費者中紅極一時。五個女博士聚焦女性領域，通過膠原蛋白與亢糖兩個支線，奪走了湯臣倍健小粉瓶在膠原蛋白品類冠軍寶座。

新晉品牌諾特蘭德“劍走偏鋒”，在眾多保健品向高端進階時，其以低價策略，通過牛磺酸、維生素、魚油、左旋肉堿等產品快速“躥紅”，成為抖音平臺第一保健品品牌。按照如此節奏發展下去，未來誰也說不準會不會威脅到湯臣倍健的地位。

據歐睿數據顯示，2022年中國維生素與膳食補充劑行業零售總規模為2001億人民幣，CR3卻僅為21.6%。如此之低的頭部市場占有率，伴隨著行業的發展與愈演愈烈的馬太效應，誰也料不到會不會出現“黑馬”。

畢竟，近五年湯臣倍健的毛利率沒有低于過65%，而對于三全食品、想念食品、安井食品、味知香等食品加工企業，近三年來毛利率無一家超過30%。

加上保健品行業的低門檻，市場中想來分一杯羹的應該不在少數。據天眼查APP搜索顯示，注冊資本1000萬以上，成立1年以內的企業就有兩萬三千多家。

市場中已經出現了以“快消品戰略”進軍保健品市場的諾特蘭德，而且已經初見成效。那么，未來在資本的加持下，將會出現更多的諾特蘭德，使得市場“內卷”加劇，這也讓保健品行業走向“岔路口”。

保健品市場的主流品牌們，從前熱銷維生素、蛋白粉等產品，現在依舊熱銷。這就使得類似于諾特蘭德這類品牌可以靠“低價”搶市場，從中牟利。當然，這也會使得湯臣倍健等老玩家生存空間更為擁擠。

當然，保健品處于藥品與食品中間地帶的定位，品牌走向“快消品戰略”時，在營銷用詞、宣傳文案與直播用語時極易發生違法違規行為。

《廣告法》規定保健食品廣告不得含有下列內容：表示功效、安全性的斷言或者保證；涉及疾病預防、治療功能；聲稱或者暗示廣告商品為保障健康所必需；與藥品、其他保健食品進行比較；利用廣告代言人作推薦、證明。

所以說，伴隨著市場監管更為嚴苛，走快消品路徑的保健品品牌們的成長天花板上限也會逐漸降低。

當然，科研實力與創新產品永遠都是企業抬升天花板上限的“第一生產力”。不過，與藥品研發路徑類似，任何重功能型的保健品上市前都需要漫長的研發、功效認證等待，這也將成為不少品牌等不來的“未來”。

寫到最后：

以銀箭財觀來看，在國內保健品賽道上，較為看好的依然是湯臣倍健。一方面是，作為國內VDS老大哥，湯臣倍健在產品布局上沒有短板。另一方面是，湯臣倍健如若真的走向“科技轉型”，其是有實力進行科研投入與市場試錯的。

未來湯臣倍健想要穩坐第一，更需要“強研發”與“強品牌”兩手抓，去打造自身產品、品牌的強辨識度和用戶的強留存率。

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