中航證券有限公司曾帥近期對晶科能源進行研究并發布了研究報告《Q3業績穩定，N-TOPCon引領行業、N型電池16GW產能已滿產》，本報告對晶科能源給出買入評級，認為其目標價位為20.36元，當前股價為16.7元，預期上漲幅度為21.92%。

晶科能源(688223)

營收持續高增，凈利率小幅回升

(資料圖片)

Q1~3公司營收527.72億元、同比+117.4%，歸母凈利潤16.76億元、同比+132.4%，毛利率10.2%，凈利率3.2%。

Q3單季度營收193.64億、同比+126.5%，歸母凈利潤7.71億、同比/環比+393.9%/53.0%，毛利率10.2%，凈利率4.0%、同/環比+2.2pct/+1.3pct。凈利率回升原因系匯兌收益（Q2/03更明顯）和光伏行業需求旺盛、硅片/電池片/組件的銷售量價齊升。

光伏需求旺盛，硅片與電池片量價齊升、一體化抵御上游漲價風險

在主要經濟體的碳中和政策驅動、以及油氣價格大幅上漲的背景下，以光伏為代表的的新能源需求旺盛。據IEA與集邦咨詢預測，2022/2023全球光伏裝機量預計分別達到260/326GW，同比+49.9%/+25.4%。據國家能源局統計，今年1~9月國內光伏合計新增裝機容量52.6GW、同比+106%、已經達到2021全年數據。截至10月27日，硅片/電池/組件價格的年內累計漲幅分別達到29.3%/25.5%/5.0%，對于堅持一體化的企業而言，可以減少組件環節成本陸增的影響。作為多年組件Top5龍頭，公司1~9月組件累計出貨28.5GW，其中Q1/Q2/03分別8.39/10.18/10.29GW。受需求火爆和成本（主要為硅料漲價）上漲的影響，03組件售價約1.81元/W、較上半年上漲約4分，單瓦毛利約0.18元、與上半年持平，主要系N型產品投放帶來的溢價。預計全年組件出貨41.5~43.5GW，其中04出貨預期為13~15GW。

全球化收效顯著，N-TOPCon新電池技術引領行業、指明未來方向

據海關數據，1~9月我國硅片/電池片/組件出口量分別為26/17/121GW、同比29.2%/110.8%/65.3%，對應出口額分別為36/27/337億美元、同比82.8%/168.4%/96.5%。我國繼續保持光伏全產業鏈的絕對優勢。公司積極推進生產和銷售的全球化，已在馬來西亞、美國和越南設立了海外生產基地，并在全球十余個國家設立了海外銷售子公司，基本實現全球化經營。上半年的組件出貨量分別為歐洲27%/中國26%/亞太20%/新興市場19%。全球化布局有利于公司把握全球輪動機遇，持續改善盈利能力（2022H1海外/境內毛利率為11.57%/6.40%）。公司積極布局N-TOPCon技術，目前肥東一期和尖山一期共計16GW已經滿產，量產效率已經突破25%，未來有望持續突破。03N-TOPCon出貨約3GW，合肥二期和尖山二期合計19GW預計年底釋放，今年底公司N-TOPCon產能達到35GW，04及未來N型出貨比例有望繼續提升，持續領跑行業。

擬發可轉債用于N-TOPCon與一體化產能擴張，未來業績目標清晰

預計今年底公司將形成65GW硅片、55GW電池片（N型35GW和70GW組件的產能，強化各環節一體化協同作用。公司于8月披露擬發行可轉債募資不超過100億元用于各環節產能的擴張和流動資金補充，預計達產后新增16GW組件、11GWN型電池片和10GW拉棒切方的產能。根據公司最新一期限制性股票激勵計劃，考核期內收入或凈利潤規模達到要求均可，最低要求分別為：2022~2024年收入同比+55%/+29%/+22.5%、或凈利潤同比+80%/+44.4%/+30.8%。

投資建議與盈利預測

全球能源消費量和價格持續提升，光伏需求將保持景氣度。作為光伏組件龍頭，公司堅定全球化和垂直一體化戰略，并將通過新產能擴張鞏固N-TOPCon技術優勢，實現未來數年的持續增長。我們預測公司2022~2024年歸母凈利潤分別為26.42/50.89/79.07億元、首次覆蓋，給予“買入”評級，目標價為20.36元、對應PE值分別為77.05/40.00/25.74。

風險提示

全球經濟形式不景氣，光伏市場擴張不及預期：國內光伏政策發生改變；公司產能投放節奏不及預期

證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，中金公司苗雨菲研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為78.78%，其預測2022年度歸屬凈利潤為盈利26.22億，根據現價換算的預測PE為64.23。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有17家機構給出評級，買入評級10家，增持評級7家；過去90天內機構目標均價為19.82。根據近五年財報數據，證券之星估值分析工具顯示，晶科能源（688223）行業內競爭力的護城河優秀，盈利能力良好，營收成長性較差。財務相對健康，須關注的財務指標包括：應收賬款/利潤率。該股好公司指標3.5星，好價格指標1.5星，綜合指標2.5星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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關鍵詞： NTOPCon