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多品類多渠道持續開拓，大家居戰略穩步推進。志邦家居創立于1998 年，以廚柜業務起家，2015 年開啟定制衣柜業務，2018 年拓展木門業務，在大家居戰略背景下，多品類全渠道雙輪推動公司營收持續高增。公司通過市場化引進職業經理人，2021年完成高管團隊改革，管理層呈現年輕化，通過兩輪股權激勵覆蓋中高層215 人，深度綁定管理層，公司內部長期運營穩定。2013-2021 年營業收入從9.70 億元增至51.53 億元，CAGR 為23.2%；歸母凈利潤從0.74 億元提升至5.06 億元，CAGR 為27.2%。2022Q1-3 公司實現營收35.17 億元，同比+5.9%；歸母凈利潤3.15 億元，同比+5.0%。 行業規模：廚衣柜市場規模穩定增長，集中度有望提升。2021 年全球家具規模達6731億美元，2013-2021 年CAGR 達3.6%，全球家具行業處于穩步增長階段，2021 年中國定制家居市場規模約2100 億元，2013-2021 年定制家具CAGR 達9.2%，增速高于全球家具行業增速。2021 年國內定制家具產量已超5000 萬套，2020 年國內定制廚柜產量達2190 萬套，2010-2020 年國內廚柜產量CAGR 達18.0%，定制廚柜處于快速增長期。短期內家具企業有望受益地產竣工回暖，同時疫情加速行業出清，行業集中度有望持續提升，中長期精裝房滲透率提升以及舊住宅翻新改造有望拉動大宗渠道需求。 品類視角：廚柜業務基本盤穩定，衣柜、木門業務為中長期業績驅動力。公司業務處于擴品類階段，依托基本盤廚柜優勢拓展衣柜及木門業務，持續拓寬產品矩陣，實現從整體廚房/衣柜/木門/墻板/衛浴到全屋定制家具配套完整產品線。2022Q1-3 廚柜營收17.52 億元，同比-6.36%，2017-2021 年CAGR 為11.8%；2022Q1-3 衣柜營收14.42 億元，同比+21.48%，2017-2021 年CAGR 為67.2%，衣柜業務保持高速增長；木門業務處于新興發展階段，2022Q1-3 木門營收1.24 億元，同比+61.09%，2018-2021 年CAGR 為177.0%，木門業務有望憑借經銷門店擴張及大宗渠道拓展，維持高速增長態勢。 渠道視角：零售拓店+大宗提量雙輪驅動。零售：2022Q1-3 年零售收入23.92 億，同比+9.98%，零售端占營收68.0%，零售占比較同行業歐派家居（83.8%）/索菲亞（84.9%）/好萊客（82.1%）/金牌廚柜（55.7%），仍處于較低水平。截至2022 年9月底，志邦家居直營/經銷店數量分別為33 家/4134 家，合計4167 家，對標龍頭歐派家居5832 家廚衣木門店，志邦零售渠道仍具備提升空間。零售端營收主要來自低線城市，2021 年廚柜經銷渠道一二級/三四級/五六級城市占比分別為16%/29%/55%，衣柜經銷渠道一二級/三四級/五六級城市占比分別為20%/30%/50%，零售端通過渠道下沉，快速占據低線城市市場份額，隨著國家城鎮化、家具下鄉等政策持續推行，低線城市營收規模有望持續增長。大宗：2022Q1-3 年大宗業務創收8.56 億元，同比-7.75%，近期改善房企融資政策陸續出臺，民營企業融資有所好轉，伴隨房地產逐漸復蘇以及精裝修紅利釋放，志邦家居大宗營收有望持續穩定增長。 投資建議：志邦家居穩步推進大家居戰略，基本盤廚柜業務穩定增長，衣柜、木門業務處在快速發展期，規模效應有望驅動衣柜毛利率提升，大宗渠道快速增長，經銷渠道積極布局華東以外市場，持續進行渠道下沉，門店開拓空間較大，憑借品類渠道雙輪驅動，公司營收有望持續穩定增長。預期22-24 年公司營業收入為57.21 億元/65.93億元/75.77 億元，同比增長11.0%/15.2%/14.9%，歸母凈利潤為5.60 億元/6.42 億元/7.36 億元，同比增長10.8%/14.6%/14.7%，EPS 為1.80/2.06/2.36 元，公司22-24 年對應PE 為15.48X/13.50X/11.77X，參考可比公司22-24 年PE 平均為15.33X/13.39X/11.23X，首次覆蓋給與“買入”評級。 風險提示：地產竣工不及預期的風險，原材料價格大幅波動，疫情影響終端需求。【免責聲明】本文僅代表第三方觀點，不代表和訊網立場。投資者據此操作，風險請自擔。

關鍵詞： 有望持續 穩定增長 穩步推進 營業收入