隨著上市公司半年報披露接近尾聲，一些昔日的績優股因為業績增速下降而遭到“估值殺”，投資者對其估值方式由高速增長型切換到平穩增長型體系。從近期市場表現來看，這類股票的風險不可不防。

“白龍馬”變“黑天鵝”

8月22日晚間，老板電器公布半年報。受廚電行業景氣下行的影響，老板電器業績增速明顯放緩。2018年上半年，公司實現營業收入34.97億元，同比增長9.35%；實現歸母凈利潤6.6億元，同比增長10.47%。其中，第二季度單季度的營收和凈利潤同比增速分別為3.75%和3.51%。這是老板電器過去五年的明星成長股，自上市以來第一次單季收入增速低于兩位數。

隨著業績增速從2016年之前的超40%，下降至如今的個位數水平，老板電器的股價亦進入下降通道，今年以來其股價被“腰斬”。老板電器并非孤例，類似這樣昔日的績優“白馬股”，一旦遭遇業績增速“下臺階”，有可能變成“黑天鵝”。

“從市場預期來看，像上海家化、老板電器這種傳統的白馬藍籌，市場通常給予較穩定的高增長預期。正所謂‘買消息，賣事實’，這種高預期在前期的股價上漲中已經體現，后期一旦出現業績低于預期的情況，市場就會進行糾錯反應，即拋售股票，對之前的判斷重新思考。”盈寬財經首席分析師趙松柏接受記者采訪時表示。

“我覺得這些業績不達預期股票的下跌，屬于正常的市場行為，說明投資者更加關注基本面關注業績。”趣時資產總經理兼投資總監章秀奇對記者表示，長期來說，公司的股價與業績高度正相關。一些長期看漲的股票，核心投資邏輯絕大部分來自于公司業績持續增長。特別是在弱市環境中，主動的投資者大部分是來自于機構投資人，價值投資、成長投資是主流的投資方法，這些投資方法更關注上市公司的長期盈利能力。

遭遇“估值殺”

多位機構人士表示，當昔日的成長股業績增速下滑，即不能以對待成長股的估值方式來為其估值，因此這類公司雖然營收和利潤還能繼續保持增長，但是估值所受到的沖擊不可避免，股價下跌的殺傷力亦不容小覷。

廣發證券首席策略分析師戴康表示，成長股的一大特點是高P/E估值，該高估值來源于當前股價的提前反應和對于未來高成長預期的時間錯配，因此以當前的EPS來計算P/E估值，則會出現P/E偏高的特征。但高P/E的建立基礎是未來的高成長，因此一旦成長邏輯失效或難以兌現，估值支撐減弱，P/E估值即進入下行區間。

“企業生命周期可粗略分為四個階段：發展、成長、成熟、衰退。從歷史上看，當一家企業從成長期步入成熟期，業績雖然還保持增長但增速下滑，往往可能經歷慘烈的殺估值過程。”一位私募基金經理表示。這正是所謂“戴維斯雙殺”，上述私募基金經理表示，經歷了這一過程之后，其中一些股票能夠在消化估值之后重回上漲通道，有一些則歸于沉寂。

對于當前這種情況的大量出現，市場人士普遍認為是A股市場逐漸走向成熟的表現。“市場對成長型的公司和價值型的公司，給予不同的估值，是一種比較成熟的投資行為。”章秀奇說。

趙松柏認為，當前市場對公司業績高度關注，是市場投資者日漸趨于成熟的一種表現。“由于投資者結構的差異，A股散戶投資有著鮮明‘自上而下’的特征，即在A股板塊整體上漲的情況經常出現，行業遠比公司更重要。”趙松柏表示，A股投資者的買入策略更多偏向一籃子買賣，從而忽視個股質量。隨著所謂“戴維斯雙殺”等情形出現，對投資者精研個股能力要求更高，散戶會慢慢被機構投資者替代。

有市場人士指出，在2017年的績優白馬股的大漲行情以及2018年以來的繼續抱團行情中，市場對于前期“優等生”的基本面預期較高，而在宏觀經濟下行壓力加大的背景下，這些績優股的業績確定性也有所下降，出現業績正向超預期的概率很小，而出現負向不達預期的可能性則較大。在這種情況下，業績數據出現變化，都可能引發股價的大幅波動。

國信證券研究報告指出，從公募基金的半年報持倉情況來看，2017年以來機構所持重倉股的行業集中度一直在不斷上升，今年以來直至二季度仍然延續了這一趨勢。也就是說機構行業配置和精選個股的思路不斷趨同，2017年以來的抱團取暖趨勢仍在持續。

機構回避“雷區”

面對業績增速變臉的個股，機構一般是避險為上。8月22日，在上海家化龍虎榜數據中，賣出第二大席位為機構專用，賣出2832萬元。

而在宏觀經濟下行壓力增大的背景下，防范業績不達預期，也是機構選股的重要工作之一。私募基金世誠投資董事總經理陳家琳近期表示，上市公司盈利增速下行是市場的中期矛盾之一。隨著宏觀經濟的階段性波動，大部分行業板塊難以獨善其身。隨著之前部分強勢板塊的股價上行，市場對于相關板塊及個股的業績預期，也已經上調到不切實際的高位。因此，唯有提高警惕，才能防范下半年的業績及估值雙殺風險。

部分機構也開始撤離預期過高的個股和板塊。自6月份底以來的強勢股補跌，既是市場調整到一定階段的反應，也是部分資金對于預期過高板塊的回避。匯豐晉信消費紅利基金經理是星濤表示，2016年以來，消費板塊尤其是消費龍頭個股的估值修復已經完成，當前不具備安全邊際優勢。且市場一致看好的避風、抱團行為往往也是風險積聚的過程。

不過，長安基金投資部副總經理林忠晶認為，強勢股補跌階段性已經完成。前期取得超額收益率的醫藥、食品飲料已經出現補跌，并且時間已經超過2個月，幅度已經超過25%，這也與歷史市場底部特征吻合。

“像老板電器、上海家化這種具有行業龍頭地位、優勢產品的公司，其公司本身有較高的市場占有率和客戶認知度，要做的就是考慮如何降低成本，做好渠道下沉，擴大營收，讓利潤增長重回正軌。這類公司在中期受業績下滑影響，估值偏高，一旦后期股價跌至相應合理的估值水平或業績重回高增長狀態，其依舊具有再次投資的價值。”趙松柏說。

從目前來看，機構當前從一些有業績下滑預期的股票上提前離場，其背后體現的是對市場估值體系的調整。“從A股市場的發展歷程來看，上證綜指漲跌率與市盈率、市凈率運行變化呈標準的線性關系，股指整體運行方向是遵循螺旋式上升規則的。同時，我們發現階段性熱點運行趨向與市場整體收益率變化并不呈明顯的線性關系。”趙松柏表示，“隨著時間推移，股價上漲和收益增長之間相關關系正越來越大，這在一定程度上反映了我國證券市場正向價值發現理念轉化。”

趙松柏表示，運用市盈率、市凈率、股息率作為正常因素分析法下的主要指標，基本上可以對股票市場估值水平進行量化分析。其優點是能夠對公司理論股價準確量化，但是過于偏重于靜態指標的運用也可能影響估值效果。當前作為靜態因素分析法的補充，考慮到證券市場虛擬性特征，一些非量化指標對公司股價也有很大影響。比如一些處于發展初級階段的上市公司，其市盈率、市凈率設定標準可相對較高；宏觀經濟運行良好、宏觀經濟發展速度較高的市場或地區，其市盈率、市凈率定位可相對更高。

章秀奇表示，隨著機構投資隊伍的不斷壯大，市場未來會變得更加成熟。投資者會更加關注行業及公司的基本面，更加關注公司的業績。選擇景氣度高的行業和優秀龍頭公司，通過公司業績的增長獲得長期的投資回報，不失為一種長期投資策略。

他認為，從近期機構策略來看，市場估值理念發生了一些顯著變化，長期跟蹤相應的公司基本面情況，樹立價值投資、長期投資的理念，不參與或者回避題材股和垃圾股的炒作，分享好的行業和好的公司帶來的長期回報等，成為更多市場參與者的共識。