中恒電氣(11.760,0.30,2.62%)一直被認為是民營電力設(shè)備及電力軟件的龍頭，其主營業(yè)務(wù)為電力電子、電力信息化、能源互聯(lián)網(wǎng)等多個領(lǐng)域，提供以通信電源、新能源汽車充換電設(shè)備、高壓直流電源、智慧照明等為核心的系統(tǒng)化產(chǎn)品，以及IDC供配電系統(tǒng)、通信網(wǎng)絡(luò)能源系統(tǒng)、儲能/微電網(wǎng)監(jiān)控系統(tǒng)、智慧式用電安全隱患監(jiān)管服務(wù)系統(tǒng)等方面的系統(tǒng)解決方案。根據(jù)中恒電氣年報披露，其主營業(yè)務(wù)方向主要分為三大部分，分別為：

1.電力信息化——智能電網(wǎng)，電力軟件;

2.電力電子——新能源汽車充電樁、高壓直流電源(HVDC-數(shù)據(jù)中心電源系統(tǒng)IDC機房上游)、通信電源系統(tǒng)(5G通信電源);

3.能源互聯(lián)網(wǎng)——電力云平臺。

中恒電氣2017年業(yè)績降幅巨大，2017年度的扣非凈利潤為2938.76萬元，與2016年同期的14589.64萬元相比，減少了79.86%。而2018年中報的數(shù)據(jù)也依然乏力，2018年中報中恒電氣實現(xiàn)扣非凈利潤為3358.98萬元，比2017年同期的5459.92萬元減少了38.48%。截至2018年三季度，中恒電氣發(fā)布的三季度報告顯示，公司已實現(xiàn)營收58013.14萬元，比上年同期增加5.77%，實現(xiàn)扣非凈利潤8005.73萬元，比上年同期增加13.38%，直至2018年三季度，中恒電氣的盈利情況才稍有好轉(zhuǎn)，但是相較于2016年年報1.45億的凈利潤水平，仍有差距。同時，中恒電氣的估值在行業(yè)中一直處于較高水平，2016年9月以24.80元/股非公開飛行股份融資后，其股價與定增發(fā)行價長期處于倒掛狀態(tài)。

估值偏高 能源互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)實際盈利水平偏低

雖然中恒電氣的所處行業(yè)前景較好，在行業(yè)中也處于龍頭地位，但是其高估值卻一直受到市場的擔憂。新浪財經(jīng)通過查閱萬德數(shù)據(jù)庫發(fā)現(xiàn)，中恒電氣所處的電源設(shè)備行業(yè)，動態(tài)市盈率(TTM)中位值為24.60X，而中恒電氣的動態(tài)市盈率(TTM)則為89.16X，高居電源設(shè)備行業(yè)之首。雖然一些研究機構(gòu)認為，中恒電氣主營業(yè)務(wù)囊括電力電子設(shè)備、電力信息化及能源互聯(lián)網(wǎng)等行業(yè)，其估值并不應(yīng)該僅按電源設(shè)備相關(guān)業(yè)務(wù)進行評估，但是新浪財經(jīng)通過對比電力軟件行業(yè)相關(guān)上市公司(如國電南瑞(18.530,0.45,2.49%)、恒華科技(20.900,0.51,2.50%))的市盈率，發(fā)現(xiàn)電力軟件相關(guān)上市公司的市盈率也在20X~30X左右，對比之下，中恒電氣的市盈率依然偏高。

為了解釋其估值仍然居高不下的原因，中恒電氣宣稱其業(yè)務(wù)主線分為三大部分，即電力信息化、電力電子及能源互聯(lián)網(wǎng)，其中能源互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)主線雖然并不能貢獻太多實際營收，但是中恒電氣仍強調(diào)能源互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)是公司業(yè)務(wù)主線中的一個重要組成部分，其目的也許是為了給公司目前居高不下的估值找到一個原因，即能源互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)需要以互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)注重流量的方式來估值。

從中恒電氣2018年半年報上來看，在主營業(yè)務(wù)分析中解釋其他營業(yè)收入變動時給出的表述是，其他營業(yè)收入同比上升的原因是子公司中恒云能源公司和上海煦達公司得營業(yè)收入同比增加所致。由此可以推斷，在中恒電氣的主營業(yè)務(wù)構(gòu)成中，能源互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)板塊的營收被劃分為其他營收類。而截至2018年半年報數(shù)據(jù)，中恒電氣能源互聯(lián)網(wǎng)營收占中恒電氣總營收比例不超過5%，且利潤貢獻程度也在5%以下。

目前中恒電氣的能源互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)板塊已經(jīng)可以實現(xiàn)盈利，貢獻營收，但是盈利占比仍較低。中恒電氣能源互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)板塊主要由三家分公司構(gòu)成，分別為中恒云能源、中恒普瑞及中恒瑞翔。其中，最主要的能源互聯(lián)網(wǎng)子公司為中恒云能源，2017年年報數(shù)據(jù)顯示，其營業(yè)收入為773.66萬元，凈利潤為-2238.92萬元，2018年中報數(shù)據(jù)扭虧，營業(yè)收入為250.39萬元，并實現(xiàn)15.90萬元的盈利。

這樣的情況也就代表著，中恒電氣的經(jīng)營業(yè)績，事實上仍需要依靠其電力信息化及電力電子業(yè)務(wù)來支撐。將相關(guān)業(yè)務(wù)拆分開來看，充電樁產(chǎn)品的營收增幅受新能源汽車產(chǎn)銷量增速提高的因素提振，有所上升。但是同時，中恒電氣在2018年半年度報告中披露，由于充電樁行業(yè)競爭激烈，充電樁業(yè)務(wù)的毛利出現(xiàn)下降，營業(yè)收入同比上升17.76%，但是營業(yè)成本卻上升了32.3%。同時，電力軟件業(yè)務(wù)因國家電網(wǎng)公司未對已實施項目進行驗收，故營收下降33.25%。而中恒電氣2018年三季度業(yè)績產(chǎn)生好轉(zhuǎn)的原因，恰恰是因為其傳統(tǒng)電力電子業(yè)務(wù)中標了阿里巴巴3億IDC數(shù)據(jù)中心電源系統(tǒng)項目，同時，中恒電氣的通信電源系統(tǒng)可以為5G通信系統(tǒng)提供電源，那么目前如火如荼開展的5G業(yè)務(wù)是否會帶動中恒電氣通信電源系統(tǒng)的放量出貨，則是另一個影響中恒電氣估值的重要因素。

定增項目投資進度不達預期 定增股價長期倒掛

2016年9月，中恒電氣向?qū)嵖厝酥靽V及安信基金管理有限責任公司、北信瑞豐基金管理有限公司、深圳福星資本管理有限公司、申萬菱信(上海)資產(chǎn)管理有限公司、天弘基金管理有限公司、浙商匯融投資管理有限公司七家機構(gòu)投資者通過非公開發(fā)行的方式增發(fā)4032.25萬股，定增價24.80元/股，募集資金9.9億，定增資金用途為：能源互聯(lián)網(wǎng)云平臺建設(shè)項目(投資額6.88億，項目建設(shè)周期三年)、能源互聯(lián)網(wǎng)研究院建設(shè)項目(投資額6091萬元，項目建設(shè)期三年)。

由于資本市場低迷，定增股價處于長期倒掛狀態(tài)，除2016年9月至12月中的交易日股價站上25元之外，從2016年12月底開始，中恒電氣的股價即開啟漫漫熊途，股票二級市場價格長期倒掛，再沒有高于24.80元/股。而參與定增的投資者，包括中恒電氣實控人朱國錠，及安信基金管理有限責任公司、北信瑞豐基金管理有限公司、深圳福星資本管理有限公司、申萬菱信(上海)資產(chǎn)管理有限公司、天弘基金管理有限公司、浙商匯融投資管理有限公司七家機構(gòu)投資者，均大幅虧損，虧損幅度最高時達到70%。

2017年9月15日定增股票解禁，按照減持新規(guī)相關(guān)規(guī)定推算，七家機構(gòu)投資者定增取得的股份可于2018年3月全部解禁流通。新浪財經(jīng)通過查閱中恒電氣流通股東數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，截至2018年9月30日，北信瑞豐、浙商匯融、福星資本仍持有中恒電氣股份，在十大流通股東名單之中占據(jù)了三席。中恒電氣雖然于2018年5月耗資近一億元回購公司股份，并于2018年9月承諾再以不超過15元/股的價格在未來不超過12個月內(nèi)回購總金額不低于5000萬元的股票，但是也依然難以挽回定增股價倒掛的事實。

本次定增的募投項目，投資進度也不是十分理想。截至2018年8月，中恒電氣2018年半年報披露，其2016年定增募集資金承諾投資項目相關(guān)投資進度為：

1.能源互聯(lián)網(wǎng)云平臺建設(shè)項目，承諾投資總額68861萬元，2018年中報報告期期末累計投入金額14251.53萬元，投資進度僅為20.70%，結(jié)合其承諾項目建設(shè)期為三年，最晚2019年9月20日該項目就要達到預定可使用狀態(tài)，在承諾完工期限只剩一年左右的情況下，20.70%的投資進度明顯偏慢，該項目能否按期達到預定可使用狀態(tài)尚存變數(shù)。同時，能源互聯(lián)網(wǎng)云平臺建設(shè)項目的建設(shè)期為三年，預計產(chǎn)生收益的運營期也為三年，也就是說，該項目若要產(chǎn)生收益，最早要到2022年三季度，考慮到目前投資進度大大低于預期，能源互聯(lián)網(wǎng)與平臺建設(shè)項目新增產(chǎn)能的釋放將遙遙無期。

2.能源互聯(lián)網(wǎng)研究院建設(shè)項目承諾投資額6091萬元，截至2018年中報數(shù)據(jù)，報告期期末累計投入金額5285.7萬元，投資進度為86.78%。能源互聯(lián)網(wǎng)研究院建設(shè)項目的承諾建設(shè)期也為三年，投資進度86.78%，進度較理想。但是，研究院性質(zhì)的項目究竟可以產(chǎn)生多少經(jīng)營性收入，這一點依然存疑。

2016年定增募資承諾的主要投資項目投資進度不達預期，中恒電氣未來能源互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)項目是否可以如期釋放經(jīng)營業(yè)績著實令人擔憂。(公司觀察 Rolling the dice/文)