作者|劉雨辰

近日，老牌內衣品牌愛慕股份向證監會遞交了招股說明書，擬募資7.61億元，用于營銷網絡、信息化系統等建設項目以及在越南投資建設生產基地等。如果愛慕股份能夠成功登陸A股，那將成為本土第四家內衣上市公司。

愛慕股份前身為北京朝陽區屬集體企業華美時裝廠，1993年創立“愛慕”品牌并且成立公司，目前旗下擁有“愛慕先生”、“愛慕兒童”、“愛慕運動”、“愛慕家居”等品牌，其主要代表產品為內衣品牌。

《每日財報》注意到，作為老牌內衣公司，愛慕股份面臨強敵環伺，競爭加劇的狀況，需要靠降價促銷來維持營收增長。即使降價，歸母凈利潤仍然在持續下滑，公司迫于無奈正在選擇收縮陣地，關閉部分線下門店。

凈利潤持續下滑，降價促銷維持營收

愛慕股份以女性內衣市場起家， 2017-2019年，公司的文胸類和內褲類產品收入合計占公司主營業務收入的比重分別為58.91%、57.11%、56.34%。

財報顯示，2017年-2019年，公司營業收入分別為29.47億元、31.19億元、33.18億元，歸母凈利潤分別為5.52億元、4.49億元、3.35億元。由此看來，愛慕股份始終處于增收不增利的尷尬境地。

特別是新冠疫情對愛慕股份第一季度業績帶來非常嚴重的影響，公司線下門店在一季度大面積停業，招股書顯示，愛慕股份第一季度未經審計的營業收入同比下跌10.27%至8.02億元，歸母凈利潤同比大跌40.18%至8352萬元。

為了應對行業的下行壓力，愛慕股份采取的應對措施是降價。2019年，公司文胸、內褲、保暖衣、家居服及其他服飾的單價分別為188.74元/件、66.73元/件、203.51元/件、219.30元/件，分別較2018年下降了4.90%、2.68%、9.68%、7.66%。

從最終的結果來看，降價確實拉動了營收的增長，但同時也壓縮了公司的利潤空間，報告期內公司綜合毛利率逐年下滑，分別為73.82%、72.26%、70.73%。

表面看起來，70%的毛利率依然暴利，但事實上公司的費用率水平非常高，這是消費品行業都要面臨的問題，內衣行業尤其如此。

愛慕股份在報告期內加強了市場推廣、擴張線下網絡、升級門店形象和持續增加產品研發投入，2017年-2019年，公司四項費用占營業收入的比例從50.26%升至58.24%。

其中銷售費用是所有費用中占比最高的一項，報告期內分別為11.57億元、13.96億元和15.58億元，占營業收入的比例分別為39.28%、44.77%、46.95%。

扣除這些費用之后，愛慕股份的凈利潤水平就變得較低了，2017年-2019年分別為18.73%、14.40%、10.10%，從趨勢上看還在逐年下滑。

關店裁員收縮陣地，產品滯銷產生存貨跌價

我們注意到，公司過去幾年大張旗鼓的擴張線下網絡、升級門店形象的舉動基本可以宣告失敗。2018年，愛慕股份的直營門店數量達1978個，員工總數為10622人。到2019年底，公司門店數量減至1933家，員工總數減至10546人。

之所以2019年公司的直營終端凈減少45個，主要是關閉了部分低效門店，而從用戶目前的消費習慣來說，線上購買已經逐漸成為主流選擇，去線下門店更多是的體驗，在這樣的背景下不應在線下門店過多的投入。

中國內衣品牌企業起步較晚，女性內衣品牌集中度低且格局較為分散，近幾年來，愛慕股份面臨的競爭壓力不斷加大，在傳統本土企業、海外大品牌以及新崛起勢力的夾縫中生存。

其競爭者不僅來自于安莉芳、匯潔股份(7.560, 0.00, 0.00%)、都市麗人等老牌本土企業，也包括內外、歌瑞爾等近幾年從互聯網興起的內衣品牌，以及海外的華歌爾、黛安芬、L Brands等。

業內人士指出，愛慕股份的競爭者有更為細分的產品定位，而且在營銷推廣方面的特點更為突出，愛慕股份想要進一步開拓市場并提高市場占有率的難度很大。

強敵環伺，銷售受阻，愛慕股份的產品也出現了滯銷的情況。2017-2019年，愛慕股份存貨賬面價值分別為7.46億元、9.05億元和11.32億元，占各期末流動資產的比重分別為36.82%、43.68%、55.57%。

一般來說，存貨中包括原材料、在產品、產成品等，判斷一家公司產品滯銷的依據是產成品的大量積壓，在愛慕股份大額的存貨中，庫存產成品占比達八成。而2018、2019年這兩年，愛慕股份庫存商品余額較上年末的增幅分別為17.71%、25.02%，呈現快速上升的態勢。

與此同時，愛慕股份的存貨周轉率也是大幅下滑，遠低于同行可比公司均值，

在招股書中，愛慕股份把匯潔股份、安莉芳、都市麗人列為可比公司，數據顯示，2017-2019年，以上三家公司的存貨周轉率分別為1.40、1.50、1.76，呈現逐年上升的走勢，而愛慕股份的這一數值分別為1.03、1.05、0.95，不僅遠低于同行，而且持續下滑。

存貨金額的不斷上升同時導致其存貨跌價準備的增加。報告期內，愛慕股份存貨跌價準備分別為1.37億元、1.51億元和1.69億元。其中，庫存商品跌價準備占存貨跌價準備的比例分別為18.39%、16.63%和14.92%，或是導致該公司凈利下滑的原因之一。

在年初疫情沖擊的背景之下，如果不能維持適當的庫存水平，較高的存貨周轉率，或想辦法盡快消化掉疫情帶來的庫存商品滯銷問題，一旦存貨跌價大幅增加，市場需求恢復又不及預期，愛慕股份的業績還將持續承壓。對此《每日財報》將持續關注。