深度調整期內的中國房地產市場，即便是身為行業優等生的大龍頭，想要獨善其身也不是一件容易的事情。

6月22日，穆迪宣布將碧桂園的主體評級調整為Ba1，評級展望為負面，并決定保持公司債項評級與主體評級一致。穆迪方面表示，碧桂園的評級調整主要受累于整體市場疲軟。“評級調整反映中國房地產行業充滿挑戰的經營環境下，對碧桂園房地產銷售、財務指標，以及長期融資渠道的限制影響”。

對此，碧桂園相關負責人在接受《證券日報》記者采訪時回應稱，本次調整主要是穆迪針對行業銷售及融資環境改善速度不及預期所做出的評級調整動作，公司目前經營情況和財務狀況穩定，現金流充裕。同時，公司在5月20日成功發行了5億元公司債，是首批發行附帶信用保護工具公司債的示范性民營房企。本次調整不會對公司的償債能力及融資能力產生不利影響。

值得注意的是，碧桂園仍是國內民營企業中主體及債項信用評級最高的開發商之一。同為三大評級機構的惠譽已于今年6月確認維持公司投資級信用評級，標普今年也確認維持碧桂園現有的“BB+”長期發行人信用評級，展望“穩定”。

分析人士認為，從多方面指標看，碧桂園依然具備良好的財務基本面和充裕的現金流，根據碧桂園財報也顯示，當前公司的債務結構持續優化。截至2021年12月31日，碧桂園現金余額約1813億元;總借貸余額下降至3179億元，其中短期債務的占比下降至24.9%。凈借貸比率為45.4%，相比上一年度同期優化了10.2個百分點;加權平均融資成本較上一年度同期下降了36個基點至5.2%，現金短債比約為2.3倍。“因此即便穆迪因為行業和市場原因對該公司評級作出調整，亦不會對該公司經營及市場融資帶來實質性影響，更何況，碧桂園還是民營房企中罕有的保持著‘投資級’評級的公司。”

融資渠道暢通

確保流動性充裕

實際上，穆迪在此次發布的評級報告中也認同了碧桂園強大的品牌、規模可觀的土地儲備以及在中國大規模開發居民住宅市場的廣泛布局，并預計碧桂園將保持強勁的市場地位和良好的流動性。

穆迪明確表示，碧桂園縮減運營規模以及良好的流動性，預計未來6-12個月債務將下降，這在一定程度上緩解了這些擔憂。特別是，截至2021年12月，其現金余額約1813億元人民幣，預計經營現金流將足以支付其到期債務。

標普報告則預期，碧桂園將繼續積極減債，并稱其是“幾年前最早開始這樣做的公司之一”。自2019年以來，碧桂園是極少數承諾削減債務的房地產公司之一，其調整后債務總額從2019年的人民幣3800億元下降至2020年的人民幣3480億元，2021年進一步下降至人民幣3210億元。這有助于公司在過去幾年中將債務與EBITDA的比率保持在4.0倍以下。

而就在上周(6月15日)，碧桂園剛剛提呈要約回購了一筆于7月份到期的6.83億美元票據。據記者了解，此次回購完成后，碧桂園年內已無到期美元債。有機構也表示，碧桂園宣布贖回2022年7月份到期的優先票據已經消除了公司潛在債務違約風險。

上述分析人士表示，開展要約回購是更具效率、更為透明的主動債務管理方式，有助于公司進一步優化債務結構。同時，此舉也能提振投資者對行業以及優質民營房企的信心。

作為行業中少數穩健的民營企業之一，自去年12月以來，碧桂園已成功發行多筆覆蓋不同場所、不同產品的直接融資，包括39億港元的可轉債、15億元ABS以及10億元公司債，融資渠道暢通多元。據悉，接下來碧桂園還計劃繼續推進供應鏈ABS產品的發行。此外，公司在銀行間市場交易商協會的50億元中票也已經獲批，將擇機發行。

據統計，自2021年12月30日起及截至6月15日，公司已公告累計購回優先票據本金總額5570萬美元。今年以來，碧桂園全體董事、監事及高級管理人員還以市場化方式在二級市場持續購買碧桂園地產公司債券。

更為重要的是，碧桂園還受到了主要合作金融機構的認可。2022年3月，公司先后與招商銀行、中國農業銀行廣東省分行簽訂150億元及400億元的戰略合作協議。截至2021年底，公司未使用授信額度約2，615億元。“這說明金融機構對于公司經營實力的認可與支持，可以說在本輪周期調整后，優質的金融資源將逐步向優質頭部房企靠攏。”有業內專家稱。

“活水”注入

房地產業暖意漸顯

而在碧桂園多手段確保流動性充裕的同時，困擾了房地產市場數月的流動性問題，也正隨著融資渠道的恢復而逐漸緩解。

去年下半年以來，調控政策趨緊，房地產業進入了新的周期。其中，流動性的收緊被認為是市場降溫、投資和經營活動受阻的主要原因。

同時，政策糾偏的動作也不斷出現。從今年4月開始，監管部門多次發布關于支持房企融資的相關文件，融資環境逐步改善。其中，優秀民營房企融資“破冰”，成為市場關注的亮點。

5月份，碧桂園、龍湖、美的置業三家民營房企被選為“示范房企”，發行人民幣債券，同時發行信用保護工具，旭輝、新城控股也隨后加入。此舉的示范意義倍受認可，分析人士認為，這意味著民營房企融資困境的破局，在市場回暖、信心恢復的情況下，優秀的民營房企有望獲得更多的融資機會。

市場層面，各地對需求端的強力支持，以及首套房貸利率的下降，正在對市場起到提振作用。根據國家統計局的數據，今年5月，全國房地產投資、銷售均出現環比增長，房企到位資金也比4月有所增長。

有機構指出，雖然當前市場回暖的勢頭較為脆弱，但供需兩端的信心都在恢復。若無其他因素影響，市場的升溫的趨勢有望在未來數月間確立，而房地產企業也將在這輪調整中完成進化。

政策漸趨“友好”

銀行融資和銷售回款是房企最重要的兩個資金來源。去年下半年以來，隨著信貸政策收緊，市場銷售明顯降溫。同時，金融機構對房地產業的貸款審核收緊，很多房企無法獲得融資，其流動性也再度承壓。

過去多年來，房地產企業習慣了“高杠桿—高增長”的發展模式，政策環境的突變使得一些企業不得不“硬著陸”。去年下半年，陸續有房企出現債務違約的現象，行業的降薪、裁員也就此出現。但與此同時，由于需求端的政策過于嚴厲，一些合理需求的釋放也受到了影響。

此后，調控政策開始出現合理化調整。去年四季度以來，監管部門多次對房地產信貸做出表態，并指導主要銀行保持房地產信貸平穩有序投放。進入2022年，監管層的這種態度愈加堅定。

4月11日，證監會、國資委及全國工商聯發布《關于進一步支持上市公司健康發展的通知》明確提出，支持房企轉型，支持民營房企融資。5月份，各級監管部門和交易所也表態，服務好民營房地產企業的合理融資需求。

同時，地方政府在預售資金監管、拿地保證金繳納、信貸發放等方面，也給予了房企不少支持。

引導合理需求釋放，則是另一條政策主線。2021年末的中央政治局會議和中央經濟工作會議，均提到了對合理住房需求進行支持。今年的政府工作報告也提到，“支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求”。今年以來，共有100多個城市出臺了各類穩樓市政策，對需求端給予全面支持。

今年5月中旬，首套房貸利率迎來久違的下調，5年期LPR也從4.6%下降至4.45%。購房門檻也由此進一步降低。

分析人士認為，與去年下半年相比，當前房地產市場面臨的政策環境已經十分“友好”。其中，即便與歷史上的寬松時期相比，當前的個人房貸利率也處于較低水平。

信心的恢復

雖然政策利好頻出，但受疫情等因素等影響，市場的恢復要慢于外界預期。

今年以來，房地產投資、銷售、資金來源等指標的增速均處在下降過程中，且由于去年同期的基數較高，降幅不斷擴大。從4月開始，房地產開發投資累計增速還出現了有統計以來的首次負增長。

但進入5月份，政策的質變效應開始出現。當月，房地產開發投資額環比增長14%，商品房銷售金額環比增長29.7%。此外，5月份的房企到位資金規模、商品房新開工面積、房企拿地面積和金額也有所增長。

多數機構認為，盡管市場的復蘇勢頭還較為脆弱，但部分城市的政策效果正在顯現，這部分城市市場有望率先進入恢復通道，對全國市場情緒的修復亦將帶來積極效應。

在各項因素的共同作用下，房企融資也開始破冰。例如上述啟用信用保護工具發行債券的房企。華泰證券指出，本輪政策寬松中首次為房企設立信用保護工具，專項支持地產民企，幫助規避違約風險，更具針對性。此外，優質民企率先試水，示范效應更強。

這一動作的確讓市場信心為之一振，一些房企開始以實際行動向資本市場示好。

2022年5月20日，雅居樂公告稱，已全額償還33.447億港元的港元貸款余額以及6000萬美元的美元貸款余額。此后的5月23日，融信中國一筆7億美元的美元票據利息先于寬限期結束前支付。

某華南房企相關負責人表示，由于公司銷售有所起色，財務狀況有所改善，相比過去幾個月，金融機構的態度明顯緩和。該人士認為，在上述5家房企的示范作用下，這一名單還存在擴圍的可能，更多的優秀房企將獲得金融機構的青睞。

進化之路

在這輪市場調整中，金融機構對房企的篩選標準的確在發生改變。

過去多年來，追求規模效應一度是房地產業的主旋律。在土地紅利、金融紅利和人口紅利的大潮下，房地產業的規模迅速擴大，并出現強者恒強的分化局面。

但從2020年開始，以“三道紅線”為代表的房地產金融審慎管理政策出臺，房地產業的去杠桿進程正式開啟。2021年，部分頭部房企出現債務展期和違約等情況，打破了行業的“規模神話”。

同時，隨著行業步入新發展階段，以及房地產長效機制的建立，以安全、穩健、社會責任為尺度的評判標準開始建立，并逐漸得到認可。體現在財務層面，經營穩健、債務結構良好、現金流充裕的房企更容易得到金融機構的青睞。

2022年5月27日下午4時，上交所為碧桂園、龍湖、美的置業、新城控股和旭輝等5家民營房企舉辦投資者路演交流會。碧桂園執行董事兼總裁莫斌介紹，碧桂園在經營端自始至終堅持健康發展，不斷提升全周期綜合競爭力。

莫斌表示，在財務端，公司的財務是高度垂直管理，目前正在建設的2萬棟樓，可以管到每棟樓每天的現金流。“碧桂園一直秉承行穩致遠的財務風格，各項指標都保持了穩定和健康，完全有穿越周期的信心和韌性。”

放諸以往，如此精細化的財務管理不僅難以做到，而且被認為沒有必要。如今，這種能力將成為房地產業的“標配”。

分析人士認為，隨著市場的回暖和信心的恢復，房地產企業正贏得越來越多的空間，在這輪市場調整中完成進化。未來一段時間，房地產在銷售和融資兩端都有望持續回溫，優秀的房企將率先獲益。

與此同時，在這些“優等生”的示范下，房地產業在管理、產品、戰略等方面進行重構，并最終走向平穩健康的發展之路。

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