2019年，中國國際收支延續(xù)基本平衡，國際收支結構呈現(xiàn)經(jīng)常賬戶順差與非儲備性質(zhì)金融賬戶順差的“雙順差”格局，外匯儲備規(guī)模穩(wěn)中有升，對外金融資產(chǎn)和負債均有所增長。總體來看，雖然國際收支運行環(huán)境復雜多變，但國內(nèi)經(jīng)濟基本面平穩(wěn)，外匯領域改革開放穩(wěn)步推進，人民幣匯率更加靈活有彈性，市場調(diào)節(jié)機制能夠有效釋放外部沖擊壓力，國際收支保持基本平衡的基礎較為穩(wěn)固，表現(xiàn)出較強的適應性。

中國國際收支變化趨勢

經(jīng)常賬戶更趨平衡

自1982年中國開始公布國際收支平衡表以來，經(jīng)常賬戶僅有5個年度出現(xiàn)逆差，其余33個年度均為順差，從1994年開始已連續(xù)26年實現(xiàn)經(jīng)常賬戶順差，從2005年起順差規(guī)模快速擴大，最高為順差4206億美元（2008年），曾經(jīng)面臨經(jīng)常賬戶順差過大導致的失衡問題，2005?2009年，經(jīng)常賬戶差額占GDP（國內(nèi)生產(chǎn)總值）比率均超過±4%的國際合理標準。近年來，隨著外部環(huán)境的變化、結構優(yōu)化調(diào)整和內(nèi)需的擴大，經(jīng)常賬戶處于相對均衡的發(fā)展新階段，2019年，中國經(jīng)常賬戶順差1413億美元，與GDP之比為1.0%，該比值已連續(xù)10年處于合理區(qū)間，特別是2016年以來，貨物貿(mào)易順差回落，服務貿(mào)易逆差擴大，導致經(jīng)常賬戶順差呈收窄趨勢，雙向波動明顯，中國經(jīng)常賬戶已進入自主平衡的發(fā)展新階段。

從主要交易項目來看，一是貨物貿(mào)易順差呈趨勢性下降。近年來，在全球外需增長疲弱和國內(nèi)對外貿(mào)易產(chǎn)業(yè)升級的共同作用下，中國進口增速逐漸高于出口增速，貨物貿(mào)易順差大幅擴張的勢頭有所放緩。2015?2019年，貨物貿(mào)易順差從最高值5762億美元下降至4253億美元，降幅達26.18%，外貿(mào)依存度由35.88%下降至31.85%，國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展對國外市場的依賴程度逐步降低，內(nèi)需替代外需成為經(jīng)濟增長的“壓艙石”。二是服務貿(mào)易逆差持續(xù)擴大。自2009年以來，中國服務貿(mào)易一直保持逆差并呈擴大態(tài)勢，2009?2019年，服務貿(mào)易逆差由153億美元上升至2611億美元，增幅達16.07倍，服務貿(mào)易逆差規(guī)模與貨物貿(mào)易順差規(guī)模之比由6.50%躍升至61.39%，貨物貿(mào)易順差越來越難以彌補服務貿(mào)易逆差，其中，進口較快增長和國際運輸成本上漲導致的“運輸”項下凈支出增加、居民可支配收入提升和消費驅(qū)動帶來的支出增長，以及“知識帶產(chǎn)權使用費”項下逆差增加是服務貿(mào)易逆差擴大的主要原因。三是投資收益長期逆差。自1993年以來，除2007年、2008年投資收益為少量順差外，投資收益賬戶長期表現(xiàn)為凈流出；2019年，投資收益逆差372億美元，較上年收窄56.24%，是初次收入逆差的最主要原因。由于我國外匯儲備在對外資產(chǎn)中占據(jù)較大份額，而外匯儲備多投資于美國國債等安全性高但收益率低的資產(chǎn)，負債端的外國來華投資回報率卻始終較高，導致投資收益長期逆差。四是經(jīng)常賬戶跨境人民幣收付大幅增長。2019年經(jīng)常項目跨境人民幣收付金額達6萬億元，同比增長18%，經(jīng)常項目總體實現(xiàn)跨境人民幣凈流出0.73萬億元，貨物貿(mào)易實現(xiàn)凈流入、服務貿(mào)易和投資收益實現(xiàn)凈流出，特別是使用人民幣支付外商投資企業(yè)利潤，減少了購匯，節(jié)省了匯兌成本，提高了支付的便捷性。

　非儲備性質(zhì)的金融賬戶波動加大，并逐漸成為決定國際收支平衡的主導因素

自1982年以來，中國非儲備性質(zhì)的金融賬戶10個年度出現(xiàn)逆差，28個年度出現(xiàn)順差，2010年出現(xiàn)最大順差2869億美元，2015年出現(xiàn)最大逆差4341億美元，2019年非儲備性質(zhì)金融賬戶小幅順差378億美元，較上年下降78.11%。2005?2009年，經(jīng)常賬戶順差一直是主導國際收支平衡的重要力量，經(jīng)常賬戶順差與非儲備性質(zhì)金融賬戶順差對外匯儲備資產(chǎn)增加的平均貢獻度分別為72.38%和26.09%。進入后危機時代，非儲備性質(zhì)金融賬戶差額規(guī)模迅速增長，且順逆交替波動性較大，2010?2019年，經(jīng)常賬戶順差與非儲備性質(zhì)金融賬戶順差對外匯儲備資產(chǎn)增加的平均貢獻度轉變?yōu)?4.07%和254.85%，且短期資本流動加劇，反映出中國國際收支平衡正在向非儲備性質(zhì)金融賬戶主導轉變。

從主要交易項目來看，一是直接投資順差逐漸收窄。近年來，受外商直接投資優(yōu)惠政策與內(nèi)資企業(yè)拉平、國內(nèi)勞動力等生產(chǎn)要素成本上升等因素影響，外國投資者來華投資（FDI）顯著回落，而“走出去”戰(zhàn)略實施以來，中國對外直接投資實現(xiàn)穩(wěn)步增長，海外投資需求高漲。因此，直接投資順差呈下降趨勢，甚至在2016年成為凈流出項。二是證券投資保持凈流入。自2007年開始，除2015年、2016年外，證券投資項下均保持順差態(tài)勢，2019年證券投資實現(xiàn)順差579億美元，較2007年順差擴大了2.53倍。隨著合格機構投資者制度的引入，以及滬港通、深港通、債券通的開通，中國資本市場更加開放，不論是股票投資還是債券投資，中國越來越受到全球資本的關注。三是其他投資階段性波動。在跨境投融資渠道不斷豐富和人民幣匯率雙向波動增強的背景下，其他投資賬戶波動幅度更大、頻率更高。如2014?2016年，受人民幣匯率貶值影響，其他投資大幅凈流出，并主導了非儲備性質(zhì)金融賬戶逆差，2017年其他投資小幅順差后，中美貿(mào)易摩擦引發(fā)人民幣貶值預期強烈，人民幣兌美元匯率一度“破7”。因此，2018年其他投資由順轉逆，2019年凈流出態(tài)勢加劇，其他投資項下逆差達759億美元，同比擴大2.72倍。四是資本賬戶成為跨境人民幣回籠的主要渠道。2019年資本賬戶跨境人民幣收付占70%，實現(xiàn)跨境人民幣凈流入1.01萬億元，是境外人民幣回流境內(nèi)的主要形式。特別是境外主體持有境內(nèi)人民幣股票、債券、貸款以及存款等金融資產(chǎn)較上年末增長了26.7%，是金融賬戶順差的主要來源，是比較穩(wěn)定的長期價值投資，也是人民幣國際化可持續(xù)的重要基礎。

外匯儲備保持基本穩(wěn)定

1982年以來，共有7個年度當年新增外匯儲備為負數(shù)，31個年度實現(xiàn)了正增長。中國外匯儲備主要經(jīng)歷了三個階段：一是快速積累期。2003?2013年，受經(jīng)常賬戶和非儲備性質(zhì)金融賬戶順差規(guī)模快速增長以及人民幣匯率單邊升值影響，國際資本大量涌入中國，導致這一時期外匯儲備快速積累，外匯儲備余額由2003年0.40萬億美元上升至2013年3.82萬億美元，漲幅達9.6倍。二是快速下降期。2014?2016年，國際資本連續(xù)三年凈流出，加上2015年“8·11”匯改后美元指數(shù)走強，人民幣匯率貶值壓力驟升，導致外匯儲備規(guī)模大幅縮水。三是基本穩(wěn)定期。2017年以來，中國國際收支進入到基本平衡的新階段，在人民幣匯率雙向波動加強的背景下，外匯儲備存量一直穩(wěn)定在3.0萬億?3.2萬億美元的區(qū)間內(nèi)，2019年外匯儲備余額為3.11萬億美元，較上年小幅增長352億美元，外匯儲備規(guī)模相對穩(wěn)定為推進人民幣國際化提供了信用支持和兌換保障。另外，外匯儲備占全部對外資產(chǎn)的比重開始逐年降低，民間部門持有外匯資產(chǎn)的比重持續(xù)上升，“藏匯于民”政策效果正在逐漸顯現(xiàn)，外匯管理向著“平衡管理”方式邁進。

中國國際收支面臨的風險

經(jīng)常賬戶順差收窄導致國際收支結構脆弱性上升

經(jīng)常賬戶從理論上講是一國國內(nèi)儲蓄和投資之間的缺口，一直以來，中國儲蓄率保持在較高水平為經(jīng)常賬戶維持順差提供了基本保障。但是，隨著中國經(jīng)濟發(fā)展向消費驅(qū)動轉變以及人口老齡化等結構問題加劇，儲蓄率已進入下降通道，而國內(nèi)投資仍保持穩(wěn)定的上升態(tài)勢，儲蓄與投資缺口呈縮小趨勢，經(jīng)常賬戶順差面臨下滑風險，甚至不排除出現(xiàn)階段性逆差。然而，經(jīng)常賬戶作為基礎國際收支，對國際收支平衡發(fā)揮著至關重要的作用，經(jīng)常賬戶順差收窄意味著波動性較高的短期資本流動可能主導國際收支平衡的變化，國際收支結構脆弱性凸顯。同時，經(jīng)常賬戶順差是外匯儲備資產(chǎn)最穩(wěn)固的來源，過早出現(xiàn)逆差不利于完成資本項目可兌換改革以及人民幣國際化戰(zhàn)略的實施。

　國內(nèi)外多重因素導致貨物貿(mào)易下行壓力加大

外需疲弱導致貨物出口面臨較大壓力。隨著世界經(jīng)濟增長放緩，全球主要發(fā)達國家制造業(yè)PMI指數(shù)均呈下降趨勢，特別是新冠肺炎疫情導致的經(jīng)濟活動限制，加劇了全球經(jīng)濟增速下滑，未來中國出口面臨的外需將出現(xiàn)顯著下降。中美關系的復雜性和不確定性對中國貨物貿(mào)易發(fā)展的影響依然突出。當前中國貨物貿(mào)易順差高度集中于美國，2019年對美貿(mào)易順差占全部貨物貿(mào)易順差的69.59%，未來中美貿(mào)易摩擦走勢以及美國制造業(yè)回流政策將直接影響中國貨物貿(mào)易順差，為經(jīng)常賬戶平衡帶來較大潛在風險。另外，中國制造業(yè)進入轉型升級階段，原先靠勞動力比較優(yōu)勢吸引而來的加工貿(mào)易可能出現(xiàn)向外轉移，從而導致貨物貿(mào)易順差下降，產(chǎn)品競爭力的提升將是一個緩慢的長期過程。

服務貿(mào)易項下不確定性升高

截至目前，新冠肺炎疫情已經(jīng)波及200多個國家和地區(qū)，美國作為全球疫情的震中仍未迎來拐點，全球旅游業(yè)遭受重創(chuàng)，同時，疫情可能對中國海外留學趨勢產(chǎn)生較大影響，預計未來旅行和留學的流量均會有所下降，而“旅行”是服務貿(mào)易逆差的最大來源，因此，未來服務貿(mào)易逆差可能收窄。但是，中國高端服務業(yè)發(fā)展仍然較為落后，服務貿(mào)易項下知識產(chǎn)權逆差較大，金融服務順差較低，未來發(fā)展壯大仍需一定時間。綜合來看，服務貿(mào)易差額不確定性增加，對經(jīng)常賬戶的平衡穩(wěn)定帶來不利影響。

直接投資對基礎國際收支順差的貢獻作用減弱

一方面，未來受外部環(huán)境不確定和全球投資意愿疲弱影響，外國來華直接投資規(guī)模較難有大幅增加，同時，在國內(nèi)經(jīng)濟增速放緩、要素成本上升、產(chǎn)業(yè)結構調(diào)整的背景下，中國對外資的吸引力可能下降，部分外資企業(yè)可能將在華工廠轉移至成本更低的東南亞地區(qū)。另一方面，中國對外直接投資需求依然較高。根據(jù)商務部統(tǒng)計，2018年中國對外直接投資流量全球排名第二，投資存量位居全球第三，中國對外直接投資已躋身全球第一梯隊。隨著中國資本實力增強，以及部分企業(yè)為規(guī)避中美貿(mào)易摩擦影響，開展對外投資、向外轉移產(chǎn)業(yè)的需求依然較強。因此，直接投資賬戶未來可能難以再現(xiàn)高順差，對基礎國際收支順差的貢獻度有所降低，從而削弱基礎國際收支對國際收支平衡的穩(wěn)定作用。

　短期資本流動將加大國際收支波動性

隨著中國資本市場互聯(lián)互通和國際化水平的提升，證券投資項下資金流動逐步成為影響國際收支平衡的重要因素，與主要發(fā)達國家相比，中國債券和股票市場外國投資者持有比重仍處于較低水平，證券投資項下跨境資金流入總體存在上升空間。由于證券投資對國內(nèi)外資產(chǎn)價格、匯差、利差較為敏感，易出現(xiàn)跨境資金的大進大出、快進快出，未來證券投資尤其是股市跨境資金流動波動風險將可能進一步加大。另外，目前中國外債總量處于向上攀升階段，特別是中資機構境外發(fā)債增長迅猛，而超半數(shù)境外發(fā)債需境內(nèi)主體承擔直接或有償付責任，一旦經(jīng)濟形勢轉變或部分行業(yè)領域風險增高，將會引發(fā)其他投資項下跨境資金的集中流出入，給國際收支平衡帶來極大沖擊。

政策建議

深入推進供給側結構改革

國內(nèi)經(jīng)濟健康平穩(wěn)發(fā)展始終是國際收支保持基本平衡的重要基礎，國際收支是一國經(jīng)濟發(fā)展模式的鏡像反映。面對疫情沖擊，特別是逆全球化以及去“中國化”的不利局面，應扎實做好“六穩(wěn)”工作，全面落實“六保”任務，在助力企業(yè)全面復工復產(chǎn)的基礎上，從危機中尋求經(jīng)濟社會發(fā)展新機遇，促進經(jīng)濟韌性更足、結構更優(yōu)、質(zhì)量更高，統(tǒng)籌做好擴大總需求和供給側結構改革，保持經(jīng)濟增長穩(wěn)定合理水平，特別是要穩(wěn)步提升消費在促進經(jīng)濟增長、轉型升級中的重要作用，積極發(fā)展出口轉內(nèi)銷，減少對外貿(mào)出口的過度依賴。

進一步增強我國產(chǎn)品的國際競爭力

隨著中國資本項目開放、匯率市場化改革和人民幣國際化的加速推進，中國需要維持適度規(guī)模的經(jīng)常賬戶順差來平抑日益頻繁的跨境資本波動，維護國際收支總體平衡，確保經(jīng)濟金融穩(wěn)健發(fā)展，并為推動人民幣國際化提供充足的外匯儲備支持。應積極有效落實中共中央、國務院發(fā)布的《關于推進貿(mào)易高質(zhì)量發(fā)展的指導意見》，堅持深化供給側結構改革，加快完成制造業(yè)產(chǎn)業(yè)轉型升級，扭轉傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)出口創(chuàng)造順差能力減弱的局面，努力培育外貿(mào)競爭新優(yōu)勢，通過增強產(chǎn)業(yè)競爭力保持相當規(guī)模的貨物貿(mào)易順差。充分利用國內(nèi)旅游和教育產(chǎn)業(yè)的資源稟賦，發(fā)展高附加值的服務貿(mào)易產(chǎn)品，提高服務業(yè)競爭力，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結構。同時，鼓勵企業(yè)通過增強自主創(chuàng)新能力來降低對外國技術的依賴，推動服務貿(mào)易轉型升級。

增強跨境資本流動的穩(wěn)定性

積極、穩(wěn)妥、有序地推進證券市場對外開放，拓寬國際資本雙向跨境投資路徑，特別是為海外人民幣持有者開辟更多的保值、增值渠道，促進人民幣有序回流，不斷提升人民幣國際化水平。同時，強化宏觀審慎管理的逆周期調(diào)節(jié)作用，防范跨境資本無序波動對國際收支平衡的沖擊，增強跨境資本流動的穩(wěn)定性。促進跨境貿(mào)易投資便利化和高質(zhì)量發(fā)展，推動中國營商環(huán)境持續(xù)改善，對外資企業(yè)落實國民待遇，加大吸引和保護外資的力度。提高外資利用質(zhì)量和效率，引導外資更多投向新興技術產(chǎn)業(yè)，注重高端技術的引進和利用，鼓勵有助于產(chǎn)業(yè)升級和帶動出口的外商直接投資。理性推動境外投資發(fā)展，注重對外投資收益，引導“走出去”企業(yè)在提升自身競爭力的同時帶動產(chǎn)品出口，鼓勵合規(guī)、高質(zhì)量的海外投資，并在此基礎上合理引導企業(yè)利潤匯回，通過投資收益對經(jīng)常賬戶進行適當調(diào)節(jié)。

　繼續(xù)深化人民幣匯率市場化改革

面對經(jīng)濟關系錯綜復雜的國際環(huán)境和金融開放新格局，堅持人民幣匯率市場化改革不動搖，并進一步完善人民幣匯率形成機制，增強逆周期因子的透明度和匯率調(diào)控的自主性，進一步打開人民幣匯率彈性，持續(xù)發(fā)揮人民幣匯率作為調(diào)節(jié)國際收支自動穩(wěn)定器的作用，同時，通過人民幣匯率的價格杠桿調(diào)節(jié)作用，助推制造業(yè)轉型升級，改善我國出口競爭力。強化預期引導，提高外匯市場微觀主體行為對匯率的定價效率，堅守市場化本源而非動用外匯儲備主動干預，利用預期合理化解市場對匯率“超調(diào)”的影響，減少外匯儲備的被動消耗。

　完善外匯市場“宏觀審慎+微觀監(jiān)管”管理框架

完善跨境資本流動宏觀審慎管理的監(jiān)測、預警和響應機制，豐富宏觀審慎管理政策工具箱，以公開、透明和市場化的方式逆周期調(diào)節(jié)跨境資金流動。繼續(xù)推進微觀監(jiān)管，通過真實性審核、行為監(jiān)管和微觀審慎監(jiān)管“三支柱”實現(xiàn)維護外匯市場穩(wěn)定的政策目標，防止和避免市場主體過度的外匯投機和“羊群行為”引發(fā)的跨境資金大規(guī)模、頻繁的進出以及國際收支失衡。堅持宏觀審慎和微觀監(jiān)管協(xié)同推進，既要在宏觀審慎框架內(nèi)強化微觀監(jiān)管，也要通過微觀監(jiān)管風險和完善宏觀審慎管理工具，努力做到相互促進、相互配合、相互協(xié)調(diào)，維護外匯市場平穩(wěn)運行，促進國際收支平衡和國民經(jīng)濟健康發(fā)展。

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