6月16日邁百瑞即將迎來創(chuàng)業(yè)板IPO上會。公司主營CDMO（生物醫(yī)藥委托生產(chǎn)）業(yè)務(wù)，本次擬募資16億元，用于生物醫(yī)藥創(chuàng)新中心及運營總部建設(shè)以及補充營運資金。

鈦媒體APP注意到，雖然邁百瑞營收利潤均為增長態(tài)勢，但由于大半收入來源于IND前服務(wù)，此類項目推進存在一定不確定性，導(dǎo)致其收入可持續(xù)性存疑。研發(fā)方面，報告期內(nèi)公司研發(fā)費用率下滑并且明顯低于同行，并且其目前持有的17項境內(nèi)專利中，有12項都為受讓取得。此外，公司最初由榮昌生物等主體共同設(shè)立，如今榮昌生物雖不在股東之列，卻既做客戶也做供應(yīng)商，使邁百瑞獨立性屢遭質(zhì)疑。

收入高增，但可持續(xù)性存疑

(資料圖片僅供參考)

邁百瑞成立于2013年，聚焦于生物醫(yī)藥領(lǐng)域的CDMO企業(yè)，為單抗、雙抗、多抗、融合蛋白、抗體偶聯(lián)藥物、重組疫苗、重組蛋白等生物藥提供專業(yè)化、定制化、一體化的CDMO服務(wù)，是目前全球少數(shù)具備提供抗體偶聯(lián)藥物（ADC）全鏈條CDMO服務(wù)的公司之一。根據(jù)弗若斯特沙利文報告，邁百瑞目前在國內(nèi)生物藥CDMO企業(yè)的生物反應(yīng)器總規(guī)模排名第二。

生物制藥CDMO的全稱為Contract Design & Manufacture Organization，即生物制藥的合同研發(fā)生產(chǎn)外包組織。近年來，由于創(chuàng)新藥領(lǐng)域不斷發(fā)展、研發(fā)成本和風(fēng)險高企，越來越多生物制藥企業(yè)選擇在研發(fā)階段或商業(yè)化階段將部分生產(chǎn)外包，從而減少成本、控制風(fēng)險并提升研發(fā)效率。

在此背景下，2020年2022年，邁百瑞分別實現(xiàn)營業(yè)收入2.17億元、3.88億元、5.08億元，實現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤-409.49萬元、0.6億元、1.29億元。其中，來自于CDMO業(yè)務(wù)的收入分別為2.06億元、3.66億元、4.76億元，占營業(yè)收入的96.28%、96.5%、94.11%，復(fù)合增長率高達(dá)52%。

值得注意的是，以獲得臨床批件（IND）為界，CDMO分為IND前服務(wù)及IND后服務(wù)。IND前的項目尚處于研發(fā)試驗階段，藥品的合成工藝、技術(shù)路徑、有效性、安全性等內(nèi)容尚處于論證分析階段，因此項目推進存在一定的不確定性，并有可能會隨時終止。

而目前邁百瑞的CDMO業(yè)務(wù)以IND前項目為主，使其收入可持續(xù)性受到市場關(guān)注。報告期內(nèi)，其IND前的項目收入分別為1.54億元、2.11億元及2.48億元，收入占比分別為74.55%、57.68%及52.13%。

此外，公司坦言，IND前階段項目的主要服務(wù)以細(xì)胞株開發(fā)、工藝開發(fā)等內(nèi)容為主，此類服務(wù)不涉及大規(guī)模生產(chǎn)，總體上各服務(wù)的訂單金額水平低于大規(guī)模的批生產(chǎn)類服務(wù)。因此，公司若要保持IND前項目收入的穩(wěn)定增長，需要持續(xù)開發(fā)新客戶并承接新項目。若未來開發(fā)不力，IND前項目數(shù)量無法繼續(xù)增加，則IND前項目存在收入下降的風(fēng)險。

鈦媒體APP發(fā)現(xiàn)，在可比公司中，奧浦邁、藥明生物、金斯瑞生物科技分別成立于2013年、2014年、2015年，除奧浦邁與邁百瑞“同歲”外，都比其更“年輕”，卻都更早登陸了資本市場。從收入規(guī)模來看，2022年邁百瑞營收為5.08億元，略高于奧浦邁，但低于金斯瑞生物科技的43.77億元，與藥明生物的152.87億元更是相去甚遠(yuǎn)。

招股書顯示，藥明生物主要從事大分子生物藥CDMO業(yè)務(wù)，與邁百瑞在業(yè)務(wù)類型上可比程度最高。然而，雖處于同一起跑線上，藥明生物早已憑借先發(fā)優(yōu)勢和技術(shù)壁壘占上CDMO市場的龍頭地位，邁百瑞卻略顯“掉隊”。

研發(fā)費用率低于同行，專利主要靠受讓

近年來全球醫(yī)藥CDMO市場穩(wěn)步擴張，中國醫(yī)藥CDMO市場也保持較快增長，且增長率高于全球市場。根據(jù)弗若斯特沙利文報告，2017年至2021年中國醫(yī)藥CDMO市場總量由131.84億元增長至472.92億元，2017至2021年復(fù)合年增長率達(dá)37.6%；未來受新興制藥公司的驅(qū)動，該市場將保持快速增長，預(yù)計到2025年將達(dá)到1595.25億元，2021年至2025年復(fù)合增長率為35.5%。

目前，CDMO行業(yè)集中度也較高。弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，2021年藥明生物、藥明康德和海普瑞占據(jù)中國生物藥CDMO市場份額的前三位，占比為64.6%、6.4%、5.1%，三家合計市場占有率超71%。而邁百瑞市場份額只有2.3%，還有待進一步提升。

數(shù)據(jù)來源：招股書

為提升市占率，本次IPO邁百瑞擬投入11.2億元用于生物醫(yī)藥創(chuàng)新中心及運營總部建設(shè)項目。公司稱，該項目主要為建設(shè)新的生產(chǎn)線與購置配套設(shè)備，可緩解公司已有產(chǎn)線的產(chǎn)能壓力，進一步提升公司生物藥產(chǎn)業(yè)化能力，提高大批量訂單的承攬能力，并可在提升客戶滿意度的基礎(chǔ)上進行新市場、新客戶的開拓。

除了高質(zhì)量的交付能力外，技術(shù)創(chuàng)新對CDMO企業(yè)來說也相當(dāng)重要。藥物種類及產(chǎn)品種類的多樣性、復(fù)雜性需要的技術(shù)含量非常高。可以說，技術(shù)創(chuàng)新是CDMO行業(yè)發(fā)展的活力源泉，也是其他后來者進入的主要壁壘。

不過從研發(fā)角度來看，報告期內(nèi)，公司研發(fā)費用僅為1023.39萬元、1453.56萬元和1892.50萬元，占當(dāng)期營收比4.71%、3.75%和3.73%，呈逐年下滑趨勢。且遠(yuǎn)低于可比公司均值10.93%、7.03%和9.66%。

此外，公司的專利主要靠受讓而來。招股書顯示，公司在7個國家累計擁有34項已授權(quán)專利，其中境內(nèi)、境外發(fā)明專利各17項。在中國境內(nèi)專利中，5項為發(fā)明專利，12項為實用新型專利。而5項發(fā)明專利中，有3項靠受讓取得，其中一項已于今年5月12日到期；11項實用新型專利中，只有2項為原始取得，其余9項均為受讓所得。

與榮昌生物關(guān)系密切，獨立性遭質(zhì)疑

由于與榮昌生物有著千絲萬縷的聯(lián)系，IPO過程中邁百瑞的獨立性始終被交易所重點關(guān)注。

報告期內(nèi)，邁百瑞來自于關(guān)聯(lián)方客戶的收入分別為6437.23萬元、8048.08萬元及1.65億元，占營業(yè)收入的比例分別為30.06%、21.22%及32.66%，關(guān)聯(lián)收入占比較高。其中，來自于榮昌生物的收入占比分別達(dá)到5.26%、14.06%及12.00%，2020年和2021年榮昌生物都是公司的第一大客戶。邁百瑞解釋稱，其作為上游產(chǎn)業(yè)鏈，主要為下游生物醫(yī)藥企業(yè)服務(wù)，榮昌生物受限于自身情況并基于商業(yè)考慮，如產(chǎn)能和相關(guān)人員不足，才決定向公司采購CDMO服務(wù)和培養(yǎng)基產(chǎn)品。

同時，榮昌生物也是其供應(yīng)商。2020年-2022年，邁百瑞及其子公司賽普生物向榮昌制藥采購綜合服務(wù)的金額分別為1831.68萬元、1553.99萬元及1964.69萬元。既是供應(yīng)商又是大客戶，難免讓投資者擔(dān)憂雙方交易的合理性和真實性，以及有無利益輸送可能。

此外，邁百瑞與榮昌生物還共享實控人，其中邁百瑞董事長房健民為榮昌生物的實際控制人之一，榮昌生物的部分實控人也直接或間接持有邁百瑞的股份。再向前追溯，邁百瑞還曾經(jīng)是榮昌生物的控股子公司，于2013年由同濟生物、同益生物、榮昌生物和煙臺業(yè)達(dá)共同出資設(shè)立，其中榮昌生物出資7350萬元，占注冊資本的49%。

公司在回復(fù)交易所問詢時稱，其與榮昌生物各自股東構(gòu)成、股東利益訴求不同，并且雙方各自搭建了相應(yīng)的股東大會、董事會、監(jiān)事會及經(jīng)營管理層等公司治理體系，獨立進行日常經(jīng)營中重大事項的決策并各自獨立運作，可有效避免潛在利益沖突。

值得一提的是，公司的信披質(zhì)量也較為堪憂。今年4月深交所對邁百瑞、保薦代表人、簽字會計師均采取書面警示，原因是公司的申報材料中寫錯正負(fù)號，構(gòu)成信息披露違規(guī)。招股書中，公司把2019年股份支付費用“-1.93億元”錯誤披露為“1.93億元”。導(dǎo)致一連串業(yè)績披露錯誤，當(dāng)年扣非后凈利潤實際應(yīng)為-6545.75萬元，與所披露金額差異達(dá)3.86億元。此處錯誤在邁百瑞的首份申報稿中出現(xiàn)，且會計師事務(wù)所、保薦人均未發(fā)現(xiàn)。（本文首發(fā)于鈦媒體APP，作者|翟碧月 ）

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