王爾德有句名言：“我想，上帝在創造人類時高估了他的能力”。這一點，可以從終其一生所服務的演藝界得到部分印證。

古今中外，以娛樂明星為幔幌的資本生意不在少數。換到今天，明星概念股，成了這些生意的重要載體之一。

本質上看，資本+娛樂明星的IPO之路，注定就是在最合理的窗口期，實現娛樂明星的價值最大化。因此無論華袍之上講了什么故事，往往IPO就是這個企業煙花綻放時，絢爛但短暫。

(資料圖)

比如曾經號稱半個娛樂圈撐起IPO的華誼兄弟，如今殘存的市值不足10%。

再比如好萊塢影星杰西卡·阿爾巴的美妝概念公司The Honest Company，也在不足兩年的時間內從26.8億美元跌至1.6億美元瀕臨退市。

有人辭官歸故里，就有人星夜赴考場。在資本+娛樂這個名利場，最不缺的就是前赴后繼者。2023年的資本市場，數朵引人矚目的煙花依次開放： 1月，王一博概念股樂華娛樂登陸港交所；4月，鹿晗概念股風華秋實更新招股書，這對資本市場第六次“試探”；7月，周杰倫概念股巨星傳奇輾轉登陸港交所。

三個參照物，一套坐標系，我們不妨簡單翻看下明星概念股的內里邏輯。

01 商業模式的核心是明星光環溢價力

從變現方式來看，周杰倫概念股——巨星傳奇，是少數除了圍繞明星IP進行直接變現外，還講述零售業務故事的公司。這種內核+外掛的商業模式，可以窺見它擁有著更大的商業野心。

巨星傳奇業務主要分為兩條線：

一是以IP創造及運營，此分部收入貢獻主要由周杰倫為核心演唱會運營、真人秀《周游記》節目錄制、以及IP授權等；二是新零售，此分部收入貢獻主要為銷售魔胴咖啡、護膚品等產品，2022年兩分部業務收入占比為3:7。

巨星傳奇在招股書中為了證明其運營的可持續性，花費大量筆墨說明其對周杰倫IP的低依賴性。

但回到業務本身，可以清晰看出，巨星傳奇的新零售業務毛利率，與普通線下咖啡店并沒有過人之處——多的只是一層明星光環所帶來的溢價效應。

魔胴咖啡天貓官網的的售價為1盒+1枝泡泡的售價為170元，每盒7包，單包價格達到了25元左右。換算一下，單杯售價遠超瑞幸，直逼星巴克。 對 應的財務表現則 是， 過去三年巨星傳奇新零售業務（ 以魔胴咖啡為主 ）毛利率均值明確高于平價咖啡瑞幸，微高于貴價咖啡品牌星巴克。

圖：巨星傳奇新零售業務與咖啡企業毛利率情況，來源：公開信息

咖啡行業產業鏈為：上游原料供給—中游咖啡加工—下游咖啡流通。瑞幸、星巴克、巨星傳奇魔胴咖啡具體生產流程見下圖：

圖：咖啡企業生產流程，來源：公開信息

與星巴克及瑞幸深入管理供應鏈不同的是，巨星傳奇的咖啡業務采用OEM代工模式，將采購、加工全部委托于杭州衡美。

圖：巨星傳奇咖啡采購與銷量情況，來源：招股書

這一點與細分行業企業做法不無二致。防彈咖啡是21世紀初期美國興起的新飲品，在國內也有眾多品牌涉獵，大多采取OEM模式，從產品端巨星傳奇并沒有什么特別之處。

總結來看，巨星傳奇相較于傳統線下咖啡門店，具備著產銷環節門檻低，定價高的特點，但是毛利率卻沒有明顯的優勢。這意味著，對于明星企業IPO而言，本質核心競爭力既不是企業自身的商業模式，也不是所謂的貼牌產品，而是明星光環溢價力。

我們直接把周杰倫的娛樂熱度和巨星傳奇放在一張表中，就可以看出周杰倫IP活動直接影響著巨星傳奇的經營成果。

圖：巨星傳奇與事件聯 系，來源：招股書

實際上無論是新消費，還是所謂的私域運營，并沒有跳脫出明星IP 影響力的框架，主要還是依賴明星IP的聯動效應來維系業務可持續性。

02 本質是對藝人生命周期的一次性定價

理清了較為復雜的巨星傳奇商業邏輯，我們再來看看另外兩個娛樂明星相關的上市公司邏輯。

無論是與鹿晗相關的風華秋實，還是與王一博相關的樂華娛樂，IPO（準IPO）本身都是對藝人生命周期的一次詢價。

我們將風華秋實和樂華娛樂的經營收入，與藝人熱度數據放在同一張表里，就可以清晰的看出，無論是經紀模式，還是作品IP模式，企業自身的收入水平與藝人的熱度具有強相關性。

圖：風華秋實經營（萬元）與鹿晗相關情況，來源：招股書

2019年鹿晗因轉型原因熱度減低，風華秋實營收隨之降低。雖然風華秋實在之后的經營中嘗試短視頻錄制等業務，對營收有一定提振作用，但這門生意競爭激烈行業利潤率較低，因此風華秋總體凈利也在下降。

圖：樂華娛樂營收（億元）與王一博相關收入情況，來源：招股書

同樣地，從樂華娛樂的營收變化來看，其業績與王一博熱度也高度相關。2019年《陳情令》爆火出圈，身為主演的王一博因此成為流量新人，隨后幾年的發展中，王一博熱度持續上升，為樂華帶來收入水漲船高。

對應地，樂華娛樂估值從2018年的25億元躍升至上市首日的49.45億元，王一博或許起著不小的作用：

圖：樂華娛樂歷史融資情況，來源：招股書

經濟學家邁克爾·詹森提出股東利益最大化理論，指的是通過財務上的合理經營，為股東帶來更多的財富。換句話說，企業所有者是企業資本的提供者，其投資的價值在于他能給所有者帶來未來報酬，包括獲得股利和出售股權來獲取現金。

明星概念股的玩法同樣不例外，其圍繞藝人熱度對公司進行資本運作。但藝人的演藝生涯會有生命周期，對應地，明星公司管理者致力于尋找藝人生命周期的高光時刻精準變現。

根據披露的信息可以判斷，樂華娛樂確實卡在了最佳時點上市。一方面是旗下藝人王一博已從流量新人躋身一線藝人，對公司業績和估值具有一定支撐作用；另一方面，2024年與王一博的合同期滿——在較大不確定性之前收獲最大確定性，對任何一方而言都是最好的交代，除了后知后覺的投資者。

所以，對于與娛樂明星綁定的上市公司，無論披著什么樣的商業外衣，本質是對藝人演藝生命周期的終極定價——畢竟，估值已經在IPO那一刻被做局者們一次性打滿。

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